东兴证券-青松股份-300132-美妆产业浪潮起，代工龙头御风行-210716

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进军美妆高景气赛道，双主业协同发展。

公司以松节油深加工业务为传统主业，2019年收购诺斯贝尔进军美妆赛道，实现高增长业务的拓展布局，目前形成双主业协同发展格局。

高景气美妆赛道有助于打破原化工业务周期属性，带动营收高增和利润增厚。

美妆行业扩容下代工业务水涨船高，诺斯贝尔作为行业龙头将充分受益。

消费升级带动美妆行业持续高增，代工业务作为美妆产业链上游，充分受益于行业扩容带来的代工需求增加，增长确定性更强。

随着国货新锐品牌和电商品牌的崛起，美妆代工需求有望持续增加。

美妆代工行业参与者众多，但龙头公司市占率高且优势明显，在行业监管趋严的背景下市场份额有望向龙头集中。

诺斯贝尔为全球第四大、国内第一大美妆代工厂，在面膜、湿巾等细分品类具有竞争优势，作为ODM企业具有技术优势和配方积淀，将充分享受行业增长红利。

美妆业务结构持续优化，三大优势构筑企业护城河。

面膜子行业增速放缓但重要性不减，公司深耕优势品类推陈出新，预计仍将为公司贡献稳定收入；同时弱化对单一品类的依赖，对水乳膏霜、彩妆等品类转型布局，面膜品类占比降低至42.9%，持续优化产品结构，打开新增长空间。

公司长期维持超过3%的研发费用投入，拥有丰富的产品配方，不断拓展生产线，并获得了国内外优质客户的长期认可，在技术研发、生产力以及客户资源方面领先优势显著，三大优势构筑护城河为业务发展保驾护航。

松节油价格整体企稳，化工深加工业务有望触底反弹。

青松股份是国内最大的松节油深加工企业，也是全球最大的合成樟脑及中间产品供应商，具有较大规模效应和较强议价能力。

松节油价格的企稳回升，有望带动相关业务业绩改善。

盈利预测及投资评级：预计公司2021-2023年实现归母净利5.68、6.6和7.6亿元，EPS为1.1、1.28和1.47元，对应PE为17.87、15.37和13.32。

首次覆盖维持“推荐”评级。

风险提示：长期无实控人风险；行业竞争加剧风险；松节油价格波动风险。