财信证券-2022年上半年债券违约专题报告：债市违约复盘与分析-220701

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2022年上半年债券违约规模有所下降，违约主体分布于房地产和建筑装饰等行业。

截至6月20日，2022年上半年违约债券共49只，违约规模合计361.18亿元，涉及违约主体共14家，其中新增首次违约主体7家，余额违约率大幅下降至0.14%。

受房地产行业政策调控和疫情影响，违约主体主要分布在房地产行业，从区域分布来看，福建省违约主体数量较多；此外，14家违约主体中，有10家非上市公司，11家民营企业，但数量占比较小的上市公司的违约债券规模高于非上市公司，规模占比达57.41%。

宏观经济、行业政策和发行人因素共同加速信用风险暴露。

1）宏观经济：外部环境冲击下，弱资质企业融资渠道不畅通，再融资困难且银行授信下降。

一旦外部融资环境和企业经营情况发生改变，过去依靠高杠杆激进扩张的企业的信用风险便可能加速暴露。

2）行业政策：房地产行业供需两端受到政策调控，导致房企销售回款下行，融资端渠道不畅，资金链严重紧张，加速了房地产的信用风险暴露，尤其是弱资质的民营房企，信用风险事件频发。

3）发行人：发行人激进地对外扩张、大量举借债务、经营能力恶化均会拖累公司业务亏损和盈利水平下滑，进而导致公司偿债压力加大。

债券违约启示：本文对2022年上半年的7家首次新增违约主体从基本情况、违约事件以及违约原因等方面进行了梳理，得到以下几点启示：1）外部环境冲击下，聚焦优质稳健主体。

在经济下行周期中，债务结构合理、稳健发展的优质主体在经济下行的宏观环境中依靠过去的积累和稳健的经营发展模式，自身的资金及现金流能够覆盖短期债务，更好地应对外部融资环境恶化带来的风险。

2）行业政策调控下，谨慎信用下沉。

由于疫情影响、购买力下降、购房信心及预期不足，虽然房地产行业政策端在边际放松，但销售端并未企稳，融资端民企流动性也并未有明显改善。

民营地产短期依然受制于过去积累的债务包袱，经营形势仍不容乐观，而国有企业受到影响较小，未来规模中等的国有房企或将存在较好的投资机会，高收益地产债的收益率对风险的覆盖不足，谨慎信用下沉。

3）警惕内部治理能力欠佳的主体。

○1管理层矛盾激烈。

若公司的管理层之间存在着激烈的矛盾和分歧，会使公司的发展方向较模糊，也会阻碍公司发展和前进的步伐。

2激进扩张，债务高企。

公司资产负债率过高、流动负债比重较大会对公司的短期流动性提出更高的要求，对公司的利润和现金流形成挤压。

○3与控股股东资金往来密切。

当存在发债主体为控股股东提供大额担保、资金被占用、股权质押的情形，一旦控股股东的偿债能力恶化时，会影响发债主体的流动性，引发信用危机。

风险提示：疫情反复超预期，信用风险超预期。