中信证券-债市启明系列：地产基本面正在发生哪些变化？-220704

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各地全面落实因城施策的松绑之后，房地产销售端的回暖已经开始显现，市场整体进入复苏周期。

但是，结构上的分化较为显著：核心城市销售、房价回升较为显著，而低线城市的表现差强人意。

传导链条上看，从销售回暖到房企信用、信心的改善仍需时日，房企拿地、开发投资的实质性反弹尚需等待。

考虑到房住不炒仍是政策底线，长期来看房价上行空间越来越小，房价预期-销售的正反馈会越来越弱，我们倾向于认为这一轮房地产周期的高度可能低于上一轮。

▍销售：5月以来逐步修复，但区域、城市和价段情况分化加剧。

2022年上半年，受多地疫情反复等超预期因素影响，全国房地产市场经历了前所未有的挑战，商品房销售规模大幅下降，房地产开发投资负增长。

稳地产主基调之下，随着疫情影响的逐渐减弱以及政策效果的持续显现，市场整体开始复苏，5月重点城市销售面积环比转增，6月环比增幅继续扩大，市场底部回升。

核心城市市场热度有所回升，新政效果初显。

▍房价：底部企稳，分化显著。

今年以来新房与二手房价格均有所下降，1-5月70个大中城市新房价格累计下降0.7%，二手住宅价格累计下降1.5%。

二手住宅价格梯队分化明显，一线城市房价走高，二三线城市房价承压。

1-5月，一线城市二手住宅价格指数累计上涨1.4%，二线城市及三线城市分别累计下滑1.2%、1.9%。

▍政策：地方纾困政策密集出台，传统的松绑和创新型政策层出不穷。

5月以来，各级政府共出台了138项稳定房地产的政策。

从放松限购、限贷、限售、公积金贷款、降低贷款利率、减免税费、实行购房补贴等多方面发力，河南、江苏的一些城市尝试采用以“房票”为依托的货币化安置，引发市场热议。

房贷利率也在央行政策引导下加速下行，多地落实房贷利率优惠政策，并参照全国房贷利率下限（首套4.25%、二套5.05%）执行。

▍土地：供需规模大幅缩量，市场情绪低迷。

受房地产企业资金压力增大、信心不足等因素影响，今年上半年全国100大中城市住宅用地供求规模均缩量明显，供应面积和成交面积同比分别下降47.0%和60.0%，其中成交面积处于2011年以来同期最低水平。

土地价格相关指标亦处在较低水平。

地产周期已经从政策底走到了销售底，但目前房企信用和信心尚未修复，离房企拿地和开发投资的底尚有一定距离。

▍本轮地产周期或弱于上一轮，最大的制约是房价上涨空间有限。

地产周期的关键在于销售，对商品房销售影响最大的则是房价预期。

考虑到房住不炒是政策底线，长期来看房价上行空间越来越小。

一旦销售有所回暖，地产行业逐步脱困，政策松绑也会按下暂停键。

在房价空间有限的情况下，房价预期-销售的正反馈会越来越弱，未来的房地产周期大概率是越来越弱的。

伴随着房价波动的下降，房地产从销售到投资增速的高点也是一轮比一轮弱。

即便现在到明年商品房销售顺利反弹，如果剔除基数影响，我们认为地产周期也很难达到2020年下半年到2021年上半年那一轮的高度。