中信期货-宏观策略周报：下半年我国PPI会向CPI传导吗？-220703

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近期美欧通胀再创新高。

今年1-5月我国PPI同比涨幅也高达8%左右，但CPI同比仅2%左右。

那么，下半年我国较高的PPI会向CPI传导吗？第一，从历史经验来看，PPI与CPI的关系大体可以分为三类：一是PPI与CPI同涨同跌；二是PPI领先并向CPI传导；三是PPI与CPI相关性弱。

2012年以来，PPI与CPI的相关性较弱；但在2012年以前，两者的相关性较强。

从逻辑上讲，如果PPI涨幅足够大，那么成本上涨压力势必会传导到下游的消费品领域。

从PPI定基指数来看，2017-2018年PPI同比上涨主要是修复此前的下跌，PPI定基指数并未创新高，而CPI已经创新高。

因此，2017-2018年间PPI的涨幅可能并未达到必须向下游消费品传导的程度。

仔细观察2012年以前的历史数据，1993-1994年是PPI领先并向CPI传导的典型案例。

1990-1992年CPI与PPI涨幅差异不大；1993年PPI大幅上涨24.0%，CPI同比涨幅扩大至14.7%，但仍显著低于PPI涨幅；1994年PPI同比涨幅回落至19.5%，而CPI开始补涨，同比涨幅扩大至24.1%。

1993-1994年的案例印证了我们前面的逻辑推演——如果PPI同比涨幅足够大，那么PPI上涨必须向下游消费品传导。

第二，疫情以来我国PPI累计上涨12%左右，但2012年以来PPI的累计涨幅仍低于CPI，目前PPI的涨幅不足以向CPI普遍传导。

往前看，我们预计本轮PPI的顶点或已出现，未来PPI向CPI的传导效应较弱。

2022年5月PPI相对于疫情前（2019年5月）的累计涨幅为11.7%，而CPI的累计涨幅为5.9%，PPI相对于CPI多涨5.8个百分点。

这可能并不足以使得PPI向CPI传导。

尽管疫情以来PPI涨幅高于CPI，但2011年5月以来PPI仅上涨8.3%，明显低于CPI涨幅25.1%。

这也意味着目前PPI的涨幅可能不足以向CPI普遍传导。

6月中旬以来大宗商品价格普遍下跌。

美国为了遏制高通胀已经开始大幅加息，欧洲为了遏制通胀也将收紧货币。

去年下半年全球终端商品需求已经见顶，而零售商、批发商的补库对商品需求构成一些支撑。

补库是不可持续的。

再考率到美欧大幅加息对经济的抑制，下半年海外商品需求增长大概率放缓，我们预计本轮PPI顶点或已出现。

考虑到本轮PPI涨幅不够大，预计未来PPI向CPI的传导效应较弱。

风险提示：国内稳增长力度不及预期，海外地缘政治不确定性加大。