中信证券-维珍妮-2199.HK-2022财年年报点评：业绩大幅增长，生产效率提升，加速布局中国市场-220701

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2022财年公司收入、净利润大幅增长，盈利能力显著提升。

贴身内衣、运动产品、消费电子等核心业务增长亮眼，与主要客户均已签署未来3到5年合作规划，增长确定性较强。

考虑到主要欧美运动品牌客户面临库存压力及销量下滑的市场背景，略下调公司2023/2024财年EPS预测至0.59/0.78港元（原预测为0.60/0.81港元），新增2025财年EPS预测0.99港元，参考行业可比公司2022财年估值水平（wind一致预期申洲国际24倍PE、晶苑国际5倍PE），给予公司2023财年14倍PE，对应目标价8港元，维持“买入”评级。

▍收入、净利润大幅增长，毛利率显著改善，费用控制良好。

1）收入及利润：FY2022公司实现收入83.47亿港元/+39.71%，归母净利润5.21亿元/+314.85%；2）成本及费用：FY2022公司毛利率为24.51%/+3.79pcts，FY2022销售/管理/研发费用1.81/8.18/2.53亿港元，同比+29.59%/+29.61%/+26.52%。

销售/管理/研发费用率为2.17%/9.80%/3.03%，同比-0.17/-0.76/-0.32pct。

由于生产效率的提高和收入的显著增加实现规模效应，毛利率显著改善，经营开支比重稳中趋降。

▍贴身内衣强劲反弹，运动产品、消费电子业务增长亮眼。

分产品来看，FY2022公司三大核心业务贴身内衣/运动产品/消费电子配件收入分别为47.16/21.91/4.96亿元，同比增长63.41%/37.23%/70.27%，毛利率为25.22%/23.46%/25.20%，同比+3.99/+4.74/+1.29pcts。

其中，贴身内衣业务随欧美零售市场恢复强劲反弹，居家办公新常态下，外穿内衣产品销售倍增，新兴电商品牌客户订单增长良好；运动风潮下运动内衣、紧身裤等产品销售表现亮眼；“元宇宙”概念兴起带动消费电子配件产品的需求、适合长期佩戴的消费电子产品需求增加。

此外，胸杯模压产品随着传统贴身内衣产品需求回升，实现收入4.17亿港元/+57.67%；鞋类产品受益于单一客户销售增长，实现收入3.63亿港元/+26.68%。

▍产品创新引领行业，品牌矩阵极具潜力，产能布局优势渐显，加速布局中国市场。

1）产品创新：公司核心技术应用横跨多个领域，开发出生理裤、男装内裤、软支撑内衣、儿童帽等创新产品受到消费者欢迎。

2）品牌矩阵：截至FY2022，Nike、Adidas、UA等头部运动品牌已成为公司前五大客户，ON、Gymshark等新客户增长亮眼，与Pico合作的消费电子类配件产品已投入量产。

3）产能布局：越南产能已具备规模、爆发力、灵敏度、高品质等多项优势，自动化、数字化升级将助力生产效率持续爬升，现有的生产设施和肇庆的规划足以支持集团未来几年的业务诉求。

4）开启战略合作，加速布局中国市场：4月公司与维密中国正式成立合资公司，借助国际品牌运营及推广能力，产品研发上更契合中国消费者需求。

5月公司与天猫内衣及天猫新品创新中心开启战略合作，为各品牌客户研发符合未来趋势和消费者需求的内衣产品。

▍风险因素：越南疫情对产能影响，产品种类拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，外币汇率波动，原材料价格波动，制造业政策变化，主要客户销量下滑导致公司订单下降。

▍盈利预测、估值与评级：2022财年公司收入、净利润大幅增长，盈利能力显著提升。

贴身内衣、运动产品、消费电子等核心业务增长亮眼，与主要客户均已签署未来3到5年合作规划，增长确定性较强。

考虑到主要欧美运动品牌客户面临库存压力及销量下滑的市场背景，略下调公司2023/2024财年EPS预测至0.59/0.78港元（原预测为0.60/0.81港元），新增2025财年EPS预测0.99港元，参考行业可比公司2022年估值水平（wind一致预期申洲国际24倍PE、晶苑国际5倍PE），给予公司2022年14倍PE，对应目标价8港元，维持“买入”评级。