西南证券-欧林生物-688319-业绩快速增长，金葡菌疫苗有望填补世界空白-210715

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推荐逻辑：公司]现有破伤风疫苗借助多渠道快速放量，峰值有望达到17.6亿元，远超市场预期；AC-Hib三联苗研发顺利推进，预计2023年上市，将成公司第二个10亿级大品种；在研金黄色葡萄球菌疫苗有望全球首个超级细菌疫苗，解决全球性的金葡菌临床耐药感染，或将成为百亿级全球创新疫苗品种。

攻坚超级细菌疫苗领域的世界空白，金葡菌疫苗临床顺利推进。

公司目前研发管线共有10个品种，其中5个为Ⅰ类创新疫苗。

金黄色葡萄球菌被称为“超级细菌”，目前全球范围内尚未有上市的疫苗，公司重组金葡菌疫苗通过总结国外企业研发经验教训，创新改造优选5种保护性抗原，在接种剂次、佐剂使用以及选择骨科适应症等多方面进行优化，大幅提升未来成功率，预计2024年完成III期临床，若成功，有望在2025年获批上市。

2030年我国闭合性骨折手术人数约134万，预计80%感染者接种疫苗，按照每人3剂共3000元价格计算，对应9.6亿销售规模。

以闭合性骨折适应症为突破，适应症将扩大并覆盖所有开放性骨折、关节置换和肾衰竭透析手术以及诸多外科手术，每年仅国内适用手术超千万台，市场规模达到百亿级别。

除金葡菌疫苗以外，公司将布局A群链球菌等创新疫苗的研发。

破伤风+AC-hib竞争格局良好，多渠道+政策利好打开破伤风放量空间。

《非新生儿破伤风治疗规范（2019年版）》的出台，大幅拓宽了破伤风疫苗使用范围。

公司产品定位成人群体，随着狂犬病毒暴露患者疫苗接种渗透率的提升（预计2030年狂苗接种者破伤风接种渗透率达到1/3）以及被动免疫制剂患者渗透率的提升（预计2030达到15%），行业市场规模在2030年可达到29.3亿元。

目前公司的竞争对手只有武汉生物所，2020年公司批签发份额占比为88%，先发优势明显；考虑未来市场竞争，我们预计，2030年在狂犬疫苗渠道、传统渠道、血制品企业渠道总计给公司贡献17.6亿元收入，占整个市场规模的60%。

公司AC-Hib产品正处于III期临床，是国内仅有的2个在研产品之一，预计2023年上市，有望成为公司第二个10亿级品种。

我们认为，破伤风+AC-Hib组合未来将贡献超过25亿元的峰值收入，稳定贡献超5亿元的业绩。

盈利预测与投资建议：预计公司2021-2023年EPS分别为0.30元、0.65元、1.03元。

公司现有业务未来3年业绩复合增速126.1%，PEG约为1；而行业可比公司平均复合增速为38.7%，PEG达到2.3，因此我们认为公司现有业务2021年126.7倍PE合理，对应154亿市值。

公司重磅在研产品金葡菌疫苗临床顺利推进，我们暂不考虑广泛外科手术适应症，仅以当前闭合性骨折适应症，对应峰值收入9.6亿元，给予80%成功率以及5倍PS估值，闭合性骨折适应症估值约38亿元。

因此，我们给予公司2021年整体估值192亿元，对应目标价47.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：现有产品销售低于预期，金葡菌疫苗研发失败风险。