华鑫证券-恒顺醋业-600305-百年醋企焕新生，多方改革静待验证-220629

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▌百年龙头醋企，业绩稳健增长恒顺醋业坐落于镇江，于2001年上市。

营收从2012年11.5亿元增至2021年18.9亿元，8年CAGR为6.5%，归母净利润从2012年-0.4亿元增长至2021年1.2亿元。

▌食醋、料酒景气度较高，集中度有望继续提升我国调味品百强企业食醋销售收入从2012年35亿元增至2019年65亿元，7年CAGR为9%，我们预计2020年食醋行业市场规模达180亿元，2025年达290亿元。

食醋行业CR5约19%，恒顺市占率7%。

料酒行业销售收入从2014年63亿元增至2019年130亿元，5年CAGR为16%，料酒行业CR5约18%，恒顺市占率2%。

▌百年醋企焕新生,多番改革展新颜1）品牌：公司是百年醋企，获得巴黎博览会金奖，品牌指数排名第一。

2）产品：围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”，食醋、料酒合计占比83%，通过恒顺+北固山双品牌优化食醋结构，复合调味料为未来重点。

3）提价：2021年11月提价5%-15%，终端传导基本落地，利润弹性有望释放。

4）改革：新董事长上任后对公司营销、渠道、激励等多方面进行改革。

营销上构建全方位品牌营销体系；渠道上升级九大战区，增加样板市场进行渠道改革；激励上，加大营收人员薪酬和考核，1.7亿元股份回购完成，股权激励方案有望落地。

▌盈利预测我们看好公司改革进展带来的新变化，低基数下有望弹性发展。

暂不考虑增发对公司业绩影响，预计公司2022-2024年EPS分别为0.12/0.18/0.22亿元，对应PE分别为100/70/57倍，维持“推荐”评级。

▌风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能扩张不及预期、企业改革不及预期、非公开发行进展不及预期等。