华安证券-心动公司-2400.HK-聚焦TapTap发布会：自研业务稳步推进，游戏生态日趋成熟-210719

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主要观点：公司事件：TapTap游戏发布会举行，27款游戏齐亮相7月17日，2021年TapTap游戏发布会举行，于TapTap、哔哩哔哩、斗鱼等多个平台同步直播。

此次为公司第二次独立举办游戏发布会，与2020年首次发布会相比，公布的新游数量从17款增至27款。

其中，自研游戏方面，公司6款重磅新游依次亮相，自研业务稳步推进；第三方游戏方面，包括7款TapTap独占游戏、5款全球知名IP游戏，以及其他7款精品游戏，丰富度显著提升。

自研游戏：6款新游稳步推进，品类聚焦指向TapTap用户增长2016年后，随着公司业务重心向TapTap转移，游戏自研在公司业务体系中的战略目标也逐渐明晰，即通过“全球化、全年龄向、长生命周期”的自研游戏为TapTap平台导流。

目前，公司共有13款在研游戏，其中6款于此次发布会公布游戏名称与实机演示。

具体来看，可分为两类：1）大DAU游戏，包括已上线篝火测试的即时战斗类手游《T3》《FlashParty》，以及2021年Q4即将上线篝火测试的模拟社交类手游《心动小镇》。

其中，《心动小镇》已研发超过三年，并于2020年对游戏玩法和画面进行了全面调整，从发布会实机演示来看，优化效果显著。

目前，模拟经营品类在国内手游市场中存在一定稀缺性，而仅有的《摩尔庄园》《小森生活》均由于付费体系与休闲玩法的调性不符，可能使长期用户留存率受到一定限制。

相较而言，《心动小镇》为TapTap平台导流的目标明确，其商业化程度预计较弱，因此更为符合模拟经营类游戏的休闲玩法，有望为TapTap平台吸引大规模、长留存的用户群体。

2）精品商业化游戏，在大DAU游戏之外，公司也积极布局精品商业化游戏，注重打磨游戏品质与差异化玩法。

其中，经典端游IP加持的“暗黑like”手游《火炬之光：无限》将于2021年Q4开启二测，目前TapTap评分8.9分、预约量近50万人；二次元ARPG手游《萃星物语》（即《项目A》）开启预约，该游戏由UE4引擎开发，是公司对年轻向热门品类的全新尝试；像素风SRPG《铃兰之剑》（即《代号：SSRPG》）首次曝光核心玩法，其类似《皇家骑士团》的战棋类玩法在国内游戏市场中形成差异化。

整体来看，公司自研产品线聚焦于大DAU游戏与精品商业化游戏，研发进度符合预期，是公司自研能力的初步体现，有望推动TapTap用户规模进一步增长。

第三方游戏：大IP与小精品齐聚，TapTap渠道价值进一步凸显公司自研游戏之外，此次发布会还公布了21款第三方游戏，可重点关注两类：1）TapTap独占游戏，包括公司代理游戏《寻找天堂》、《画中世界》、《传说法师》、《模拟农场20》、《泰拉瑞亚》、《旋转音律》，以及非代理游戏《霓虹深渊：无限》，其中多款为已享有全球口碑的精品独立游戏；2）大IP重磅游戏：精品独立游戏之外，此次发布会也吸引多家头部游戏厂商参加，并对多款大IP重磅游戏进行独家宣发，其中包括暴雪旗下“炉石”IP新作《炉石传说：佣兵战纪》、经典FPS端转手《APEXLegendsMobile》、“漫威”IP加持的《漫威超级战争》及《漫威对决》，以及广受关注的《英雄联盟手游》。

第三方游戏矩阵丰富度提升，体现了TapTap作为零分成游戏分发渠道，对上游研发商价值进一步凸显：对于部分头部研发商，TapTap已成为优先宣发渠道；对于中小研发商，TapTap则是高性价比的“爆款孵化器”。

自研业务协同下，以TapTap为核心的游戏生态日趋成熟从公司业务角度看，随着公司自研游戏的稳步推进，以及第三方游戏矩阵进一步丰富，公司战略目标有望逐步落地：在游戏研发和发行端与TapTap深度结合，一方面，通过优质游戏内容为TapTap引流，提升平台价值；另一方面，随着TapTap平台价值提升，反哺游戏研发，从而产生更多优质游戏，继续驱动TapTap的成长。

具体来看，TapTap平台价值将体现在两方面：游戏渠道层面，随着TapTap成为优质游戏资源的优先供给渠道，其有望进一步替代传统安卓联运渠道的游戏分发功能，从而提升其在安卓端的渗透率；垂直社区层面，TapTap有望通过与游戏内账号体系的打通、视频内容的丰富和推荐算法的完善，不断强化自身的社区属性，从而提升其用户规模及粘性。

长期来看，TapTap有望成长为国内核心游戏发行渠道及玩家社区，而公司以TapTap为核心构建的、涵盖“上游研运商-中游渠道-下游用户”的游戏生态圈也将日趋成熟。

投资建议我们认为，中期来看，受益于游戏产业链上下游博弈，TapTap凭借零分成政策以及为研发商提供全方位服务有望脱颖而出，进一步替代传统安卓联运渠道的游戏分发功能。

长期来看，国内移动游戏垂直社区出现的必然性，叠加自身社区化加速，TapTap作为移动游戏社区的龙头价值将进一步凸显。

对标海外Steam，TapTap有望通过自研产品矩阵的加强以及社区功能的持续迭代，复刻Steam的成功路径。

综上，我们认为，在行业层面和公司层面共振下，TapTap的用户规模和粘性均有望提升，预计用户规模及粘性将在2025年左右达到阶段性峰值：MAU0.9亿，DAU/MAU24.3%，单日用户使用时长29.3分钟。

我们预计公司2021-2023年营业收入分别为33.8/61.2/85.2亿元，同比增速分别为19%/81%/39%；归母净利润分别为0.91/4.25/6.97亿元，同比增速分别为890%/369%/64%。

公司目前市值为309亿港元，我们认为公司合理市值为758亿港元，给予“买入”评级。

风险提示1）手游行业增速放缓的风险；2）TapTap社区化进程放缓导致其用户规模及粘性增速不及预期的风险；3）新游戏市场表现不及预期导致TapTap用户规模增长缓慢的风险。