中信证券-家电行业跟踪点评：中央空调，“稳增长”弹性品种-220624

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“稳增长”组合拳落地，中央空调行业抑制因素（疫情、地产）边际改善，基建发力提振需求，“原材料”价格阶段下行叠加产品涨价顺利有望促进央空龙头盈利能力修复。

综合来看，国产/合资品牌技术不断突破，凭借渠道优势，份额稳步提升，“稳增长”背景下有望陆续迎来“估值修复”与“业绩提振”。

▍中央空调前景广阔，盈利能力优异。

近年来中央空调内销规模稳健增长，2021年达1120亿元（产业在线口径）。

根据我们在外发报告《海信家电（000921.SZ，00921.HK）投资价值分析报告—国内白电领军企业，多元化布局再扬帆》（2022-4-19）中的测算，家用央空加速渗透叠加“稳增长”发力，预计2025年中央空调内销规模有望突破1500亿。

长期来看，当前家用央空城镇渗透率不足5%，相较于传统家用分体式空调替代效应明显，预计距离稳态仍有接近3倍空间，能够支撑央空规模持续增长。

盈利能力方面，央空表现优异，以海信日立为例，2021年净利率达到13%，远高于同期一线龙头的家用分体式空调利润。

▍“稳增长”组合拳持续落地，央空行业抑制因素边际改善。

中央空调2022年1-4月累计内销332亿元，同比+5.0%，局部疫情冲击下需求短期承压。

向后看随着“稳增长”政策发力，中央空调龙头将望陆续迎来“估值修复”与“业绩提振”：1.地产端政策端密集释放积极信号，有望护航地产软着陆，终端地产数据边际向好。

国家统计局数据显示，5月单月商品住宅销售面积、新开工面积，分别同比-36.6%/-41.3%（增速环比+5.7/3.5pcts），30大中城市商品房成交面积周度数据亦快速回暖，后续或仍有一定改善空间，有望带动央空精装修与家装零售渠道的需求回暖。

2.基建投资作为“稳增长”核心抓手，全年增长确定性强，城轨、水力(抽水蓄能)产业基地等基建投资重要领域的发力有望带动央空工程渠道的稳步增长。

3.疫情管控有序推进，“疫后”复工复产顺利，物流供应链快速恢复，亦能对央空需求产生提振作用。

综合来看，地产销售、基建投资作为央空景气度的前瞻指标，其边际向好有望率先修复公司估值，而后伴随后周期传导，提振公司业绩。

▍原材料阶段下行叠加产品涨价顺利，央空龙头盈利能力有望修复。

受美联储超预期加息影响，全球经济增速放缓，原材料需求收缩，价格阶段性下行。

截至6月20日，伦铜/冷轧/塑料等大宗原材料价格相较年内高点分别下降17%/12%/6%。

与此同时央空产品提价顺利，根据“中央空调市场”数据，2022年以来多数央空品牌发布涨价通知，涨价幅度在5%-15%。

原材料阶段下行与产品涨价剪刀差背景下央空龙头盈利能力有望修复。

▍技术突破叠加渠道优势，国产替代正当时。

根据“中央空调市场”数据，2021年央空国产品牌占比达到48.2%，连续三年微增，其中美的/格力/海信系包揽前三，份额分别达到15.3%/12.9%/11.6%，分别同比+0.8/0.4/0.7pcts。

与外资品牌相比，国产（合资）品牌技术迎头赶上，头部企业已具备大型冷水机组压缩机自产能力，此外，国内企业渠道兼具广度与深度，经销商资源丰富，与大型优质地产商合作良好，渠道触达能力相较于外资品牌优势明显，预计国产龙头份额有望持续提升。

▍风险因素：地产销售下行超预期；疫情反复超预期；原材料价格上行超预期；央空行业竞争加剧▍投资策略：“稳增长”组合拳落地，地产回暖叠加基建投资高景气有望提振央空需求，“原材料”价格阶段下行+产品涨价顺利有望促进央空龙头盈利能力修复。

综合来看，国产（合资）品牌技术不断突破，份额稳步提升，“稳增长”背景下有望陆续迎来“估值修复”与“业绩提振”，建议关注：央空收入占比接近30%，“日立”+“海信”+“中国约克多联机”三品牌协同，多联机龙头，产品核心技术领先、设计因地制宜，前瞻布局家用市场，充分享受家用央空快速渗透红利的海信家电；多联机、单元机市场份额靠前，能够提供智慧楼宇一体化解决方案的美的集团；家用空调技术积累丰富，多联机及单元机份额居于行业前列，品牌力突出的格力电器。