东吴证券-拓荆科技-688072-引领薄膜沉积设备进口替代，业绩持续高速增长-220621

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本土半导体薄膜沉积设备龙头，业绩持续快速增长公司是本土半导体薄膜沉积设备龙头，产品覆盖PECVD、SACVD和ALD，其中PECVD和SACVD是国内唯一一家产业化应用企业，相关产品成功供货中芯国际、华虹集团、长江存储等主流客户，引领进口替代同时，业绩实现快速增长。

1）收入端：2021年公司实现营收7.58亿元，2018-2021年CAGR为121%，2021年PECVD收入6.75亿元，占当年营收比重达89.11%，为收入最大来源。

2）利润端：2018-2021年公司扣非销售净利率为-212.23%、-24.86%、-13.11%和-10.82%，虽尚未真正实现盈利，但扣非销售净利率持续改善；我们注意到2021-2022Q1公司毛利率分别为44.01%和47.44%，增幅明显，甚至略高于本土前道刻蚀龙头毛利率。

我们认为规模效应下，期间费用率下降，公司盈利能力存在较大提升空间。

截至2021年9月，公司在手订单超过15亿元，2022Q1末存货和合同负债分别达到12.94和7.80亿元，分别较2021Q3末增长32%和75%，充足的订单有望支撑公司业绩持续快速增长。

薄膜沉积设备是高价值量占比环节，公司产品竞争优势明显全球晶圆产能东移，中国大陆成为全球晶圆扩产中心，根据集微咨询，中国大陆未来5年将新增25座12英寸晶圆厂，总规划月产能将超过160万片，可见中国大陆对晶圆设备的需求有望长期维持高位。

1）薄膜沉积设备作为晶圆制造三大核心设备之一，在晶圆制造设备中价值量占比高达25%，仅次于刻蚀设备，其中PECVD和ALD在薄膜沉积设备中占比分别达到33%和11%。

2）先进制程工艺使得薄膜沉积设备的需求存在量价齐升逻辑，我们预计2025年全球&本土半导体薄膜沉积设备市场规模将分别达到340和136亿美元，2021-2025年CAGR分别为16%和25%。

3）全球半导体薄膜沉积设备仍由AMAT、LAM、TEL等海外龙头主导，公司在集成电路PECVD和SACVD领域先发优势明显，ALD同样是国内领先设备企业，有望充分受益于本土晶圆厂扩产浪潮。

PECVD仍有较大国产化提升空间，SACVD、ALD成新的增长点公司在稳固PECVD市场竞争力的同时，SACVD&ALD也持续取得产业化突破，成长空间不断打开。

1）PECVD：公司核心产品，在国内市占率依然较低，2021年不到6%。

公司PECVD已全面覆盖逻辑、DRAM存储、FLASH闪存各技术节点通用介质薄膜，并在14nm及10nm以下制程积极配合客户产业验证，随着客户验证顺利推进，有望延续高速增长；2）SACVD：适用于45-10nm沟槽填充，先进制程下渗透率存在提升趋势，公司产品体系不断完善，2020年以来客户验证机台快速增加，有望进入放量阶段；3）ALD：膜厚精准可控&台阶覆盖率极高，技术优势突出，公司率先实现PE-ALD产业化，同时布局Thermal-ALD，IPO募投项目将助力大规模产业化进程。

盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为12.64、18.61和25.78亿元，当前市值对应动态PS分别为15、10和8倍。

公司PECVD稀缺性显著，叠加SACVD&ALD放量，成长性突出，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：晶圆厂资本开支不及预期、Demo机台无法实现最终销售等。