德邦证券-力挽狂澜的那些事：2015年疲态尽显-220621

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投资要点：导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。

5月PMI、进出口、金融数据显示经济活力回升，与普林格同步高频指标反应的情况一致。

往后看，市场回升力度、持续性与政策刺激密切相关。

在过去危机爆发，亦或是经济衰退期，政策往往逆周期力挽狂澜。

在这样的背景下，我们推出《力挽狂澜的那些事》系列研究，本文为第三篇，复盘2015年经济下行阶段。

三期叠加，又遇外需走弱。

决策层在2014年初判断，国内经济处于“三期叠加”阶段：经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期，2015年国内高库存、结构性产能过剩等问题愈发严重，另外外需也开始明显走弱：国际贸易萎靡不振，加上国际市场上贸易保护主义逐渐抬头。

经济下行压力不断加大，2012年以后GDP同比增速逐步下台阶，2012年破8，2014年破7.5，2015年Q4单季度跌至7%以下。

2015-2016年政策托底经济。

2014年H2开始，房地产政策出现松动：多次降准降息，首付比例多次调低、营业税减免、契税减免等等组合拳，还有PSL工具解决棚改货币化安置的资金问题。

基建方面，政策推广鼓励PPP模式创新投融资模式，2016-2017年PPP项目快速扩容；并且政府预期财政赤字目标也大幅调高。

另外，汽车政策有购置税减免和新能源汽车补贴政策持续。

政策组合拳出击下，房地产投资一举扭转颓势，汽车产销回升，基建投资也维持在高位，稳住经济。

行情从弱反弹到板块分化，消费贯穿始终。

2016年2月以后市场也呈现出类似2009年的普涨的特征，但弹性远不如当时，全年宽基指数大部分是下跌的，风格上消费、周期领涨。

2017年行业则呈现出了更大的分化，ROE成为审美标准，食品、家电以及金融板块等领涨。

在这一轮经济上行中，周期风格的ROE改善最明显，而消费风格的ROE2016年开始则稳步上行，在2018年Q2反超了趋势性下行的金融风格。

风险提示：本文为历史回顾，不构成当前市场的投资建议。