中信证券-阿里巴巴-9988.HK-天猫2022年618活动点评：618整体表现良好，估值压力有望逐步缓解-220621

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根据魔镜数据，2022年6·18活动期间，我们跟踪的40个天猫主要类目累计GMV（截至6月18日）同比增长约6%。

天猫针对商户资金回流、库存积压等经营痛点推出涵盖金融补贴、物流疏通、流量补贴等方面的25条扶持举措；针对消费者，平台调整时间节点以优化用户体验，并加大折扣力度刺激消费需求。

多方合力下，天猫2022年618活动整体销售情况良好。

我们认为，随着供应链及快递履约能力的恢复，4-6月以来阿里电商平台销售额正呈现逐月环比回暖态势，市场针对阿里电商增长放缓担忧的估值压制有望逐步得到缓解。

宏观回暖趋势下，公司电商、云计算等业务表现也有望在2022年逐步得到修复。

长期来看，阿里巴巴仍将是中国数智化进程的重要参与方，云计算、AI、智能驾驶等底层技术布局完备，上层应用开发潜力领先。

尽管当前市场估值反映短期对公司较悲观预期，但当市场外部环境改善时，公司长期科技价值有望被重新认知。

我们对公司中长期数字化商业服务能力相对乐观的态度，维持公司港股及美股“买入”评级。

▍整体表现：环比明显改善，线上消费复苏迹象初显。

受益于5月中下旬物流逐渐恢复及各电商平台相继开启年中大促，2022年5月实物商品网上零售额同比+7.0%，消费回暖迹象初显。

根据魔镜数据，在我们跟踪的40个天猫主要类目中，截至6月18日，618活动期间总销售额同比增长约6%。

淘宝直播方面，6月5日-6月14日的系列策划直播共吸引超1.1亿人次观看，凭借丰富内容及生动形态助力大促销售转化。

▍规则变化：时间节点调整注重用户体验，折扣力度加大刺激消费需求。

今年天猫618于5月26日开启，于6月20日结束，共有4波活动。

①预售：5月26日14点-20点为预热，5月26日20点-31日18点为定金支付，5月31日20点-6月3日24点为尾款支付。

②第一波“开门红”：5月29日0点-6月3日24点。

③第二波“品类日狂欢”：6月4日0点-13日24点。

④第三波“狂欢日”：6月14日0点-20日24点。

相比2021年，今年618在预售阶段和尾款时间点上有所调整，整体预售预热及定金支付相比2021年推后2天，活动时间更加紧凑；而尾款支付由6月1日0点提前至5月31日晚8点，以优化消费者体验。

同时，跨店满减由“每满200-30”变为“每满300-50”（仅满减就相当于约83折）。

此外，88VIP还可领取“满5000-400”“满1500-120”的全场通用大额券。

今年天猫618折扣力度明显加大，平台及商家积极参与，共促消费及商家经营恢复。

▍商家扶持：关注商家经营痛点，多项举措全方位助力商家生意恢复。

5月，天猫TOPTALK商家会在营销方式、经营成本、生意门槛、新品研发、消费者服务及内容化等方面发布6项举措，帮助商家降低经营成本，更好地服务消费者。

618期间，针对局部疫情扰动下商家资金回流、物流受阻、库存积压等经营痛点，天猫在金融补贴、物流疏通、流量补贴、技术升级等方面推出25条举措，包含100亿额度的预售即回款服务和1000亿额度的提前收款服务，以及流量和红包补贴等。

平台大力扶持纾困，吸引了商家的积极参与，根据天猫数据，今年618活动期间共有超26万品牌参与天猫618，活动商品超1200万，其中超300万为新品。

▍未来战略：重点投入核心电商业务，聚焦消费者体验优化。

受局部疫情反复扰动、经营不确定性加大的外部环境影响，公司坚持投入淘宝天猫业务以优化消费者体验，强化平台竞争优势。

今年，核心电商业务将加大在购前及购后阶段的投入，购前深化内容建设，增加消费者触点，使决策链路更多在站内完成；购后将加强物流时效、上门体验等方面能力建设，以满足不同消费人群的差异化需求。

随着淘宝天猫在用户端、产业端及平台端的进一步融合，有望持续优化经营效率及提升增长质量。

▍技术布局及开发进展领先，公司长期科技价值凸显。

公司积极参与中国产业数智化进程，基于内部实践广泛外推与复用，已取得领先进展。

云计算方面，公司发布下一代云计算基础设施CIPU，综合解决了大规模、软件定义灵活性及硬件性能等问题，通过云化的算力资源提供了高度敏捷性和计算弹性。

智能驾驶方面，阿里与上汽联合打造的第一批电动汽车智己L7已正式投产，并于6月18日开启全国交付，阿里云、达摩院AI技术为智己汽车提供深度智能化能力，有望成为智能汽车领域重要玩家。

我们认为，长期来看，阿里巴巴仍将是中国数智化进程的重要参与方，公司在云计算、AI、智能驾驶等领域的持续投入将转化为长期科技竞争力。

▍风险因素：第三方数据与公司实际数据的跟踪误差；政策监管导致经营调整的风险；金融业务监管风险；电商行业渗透放缓、电商平台竞争超预期导致业绩下滑的风险；宏观经济增长放缓导致业绩下滑的风险；局部疫情反复影响超预期导致业绩下滑的风险；对外投资布局拖累利润；中美摩擦因素影响业务开展及股价波动等；美股退市风险。

▍盈利预测、估值及投资建议：我们维持阿里巴巴集团2023~2025财年收入预测为8,895亿元/9,579亿元/10,236亿元，同比+4%/+8%/+7%，维持2023-2025财年净利润（Non-GAAP）预测为1,249亿元/1,477亿元/1,628亿元，同比-8%/+18%/10%，现价对应公司港股PE（Non-GAAP）15x/13x/12x。

我们认为，2022年以来互联网行业政策持续释放积极信号，叠加2023财年基本面修复的预期，公司估值压制正逐渐得到缓解。

我们对公司在中国数智化进程中的持续领先保持乐观，基于SOTP估值，中国商业参考国内平台电商公司估值（京东集团2022E主业25xPE，拼多多2022E18xPE），考虑到阿里的长期增速较低，我们给予中国商业业务FY202310xPE估值；云计算对标AWS估值（8-10xPS），考虑到增速及EBITAMargin差异，我们给予云计算业务FY20235xPS估值，叠加国际商业、菜鸟等业务估值，依此我们维持公司FY2023美股目标价165美元/ADR、港股目标价160港元/股，维持公司港股及美股“买入”评级。