民生证券-华润三九-000999-深度报告：稀缺品牌OTC龙头，渠道价值厚积薄发-220620

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中国医药健康引领者，业绩长期稳定增长。

华润三九定位于华润集团旗下的自我诊疗+中药平台，与东阿阿胶、江中药业等协同打造华润旗下中医药平台。

“十四五”期间在中医药相关政策的加持下，有望迎来重要转折点。

华润三九也通过诸多优质中医药资源的并购整合，进一步增强中医药板块产业集中度，改善产业集中度低的困境，积极发挥中医药在治未病和康复慢病中的重要作用。

CHC领域的“可口可乐”，品牌和渠道价值稀缺，贡献稳定现金流。

华润三九致力于成为大众医药健康产业的引领者，CHC（ConsumerHealthCare）健康消费品业务包含OTC、专业品牌、大健康和康复慢病业务线，目前公司已成为国内OTC领域品牌+渠道的龙头企业，不仅拥有较高的品牌辨识度，而且产品终端药店覆盖率高，已覆盖全国超过40万家药店，999感冒灵颗粒现为终端零售药店引流产品。

同时公司在品牌打造、渠道管理等方面均有优势。

强大的品牌、渠道、销售网络，有利于公司持续提升新老产品的终端触达率和市占率。

公司通过与海内外优质企业合作，积极拓展中药和大健康产品线，利用强大的渠道销售能力赋能新产品，产品盈利形成的现金流反哺公司产品线拓展。

中药价值创造者，配方颗粒进入发展新时代。

中医药政策支持布局已久，近期国家级政策集中释放。

2022年3月国务院办公厅印发《“十四五”中医药发展规划》，目标到2025年中医药振兴发展取得积极成效。

公司处方药业务中配方颗粒近年来增速较快，公司可生产600余种单味配方颗粒品种，在广东、安徽、四川等地已经建成配方颗粒生产基地，并打造全产业链的运营模式，加快国家标准与地方标准的申报工作。

随着配方颗粒试点结束，配方颗粒市场空间有望进一步打开，公司作为最早的6家试点企业之一，具有先发优势。

激励方案设置多维考核标准，彰显公司发展信心。

2021年底发布股权激励，公司层面考核指标包含成长类、回报类和经营质量类，分别选取了扣非归母净利润的复合增长率、扣非后净资产收益率和总资产收益率这三项指标。

公司盈利层面，以2020年为基准，2022-2024年归母扣非净利润年复合增长率均不低于10.0%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位水平。

投资建议：公司核心产品销量的稳步提升，产品线不断丰富，预计2022-2024年公司业务营业收入达到177.8/206.4/237.4亿元。

我们选取6家中药OTC企业作为可比公司，2022/2023/2024年PE均值为19/16/14倍。

公司作为国内CHC龙头企业，品牌优势明显，随着产品结构优化升级，2022-2024年EPS分别为2.47/2.86/3.32元/股，PE分别为17/14/12倍，估值水平与可比公司PE均值相当，考虑到公司具有明显的平台和品牌价值，未来业绩具有成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：产品销售不及预期；政策性风险；监管风险。