中信证券-每周债市复盘：经济基本面修复，利率震荡上行-220619

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本周在资金面宽松态势略有收敛，美联储加息落地，MLF等额平价续作以及五月经济数据好转等因素影响下，10年期国债收益率震荡上行。

预计下周债市将博弈6月LPR报价情况、季末资金面的收紧情况以及局部地区疫情反复等因素，预计10年期国债收益率将维持震荡上行趋势。

▍本周债市主线是资金面宽松略有收敛，海外激进加息以及5月经济数据好转，10年期国债收益率利率中枢小幅上行。

周一至周三利率持续上行，周四有所回调，周五再度小幅上行。

本周主要利多因素在于尽管有所收敛，但资金面整体延续宽松，主要利空因素在于美联储75bps激进加息落地、我国6月MLF操作降息预期落空，以及5月经济数据好转。

本周利空信息较多，10Y国债收益率走势表现为前上后下：前半周利空预期下利率承压走高，而后半周利空兑现后利率震荡企稳。

其主要原因在于海外加息与国内经济数据好转的预期均已被市场提前交易消化，且不论是加息还是经济数据在公布后均未超预期，对我国债市冲击整体有限。

此外，美国经济滞涨预期愈发强烈，其权益市场表现惨淡部分对冲了中美利差倒挂下我国资金流出的压力；5月经济数据较4月改善同时，仍存在内需不足、消费结构分化等问题，叠加本周延续宽松的资金面，本周后两天债市整体情绪并没有进一步恶化。

▍周一，市场提前交易5月经济数据修复预期，利率全面上行。

上周美国通胀数据超预期，市场对于本周FOMC更为鹰派的加息存在一定预期，同时担忧我国后续宽松货币政策的实施空间，早盘债市情绪悲观。

午后市场提前交易5月经济数据修复预期，叠加资金面小幅收紧，10Y国债收益率全天上行。

▍周二，美联储鹰派加息预期与我国宽货币政策预期对撞，利率高开低走。

早间市场继续交易美国与欧洲部分国家高企的通胀数据，以及后续的美联储大幅加息预期，利率快速上行。

市场对于次日mlf操作降息存在一定预期，债市情绪回暖而利率下行，全天小幅收涨。

▍周三，MLF等额平价续作，5月经济数据回暖，利率上行为主。

本次MLF操作并未降息，预计一是顾虑中美货币政策分化下利差倒挂加剧等一系列问题，二是6月资金面延续宽松。

MLF预期落空叠加5月经济数据改善，全天利率上行为主。

▍周四，美联储加息落地，利率震荡下行。

当日美联储上调联邦基金利率75个基点至1.50%-1.75%，是1994年以来幅度最大的一次加息。

本次75bps加息已被市场提前pricein，同时我国债市交易主线仍是我国经济基本面的修复大势，因此我国债市受到冲击有限，利率不升反降。

▍周五，日本央行维持鸽派政策取向，利率先下后上。

日本央行坚定的鸽派立场一定程度上影响了当日早间的债市情绪，加上前日利空悉数出尽后的利率下行的惯性，上午利率下行幅度较大。

午后或因水利部副部长对于扩大水利投资的表述，市场担忧后续资金挤占问题，叠加资金面有所收紧，以及股市表现较好，债市情绪转空，利率连续走高。

▍信用方面，长端信用债调整幅度更大。

本周1~3年信用债收益率基本不变，但5年期信用债收益率有4bps的反弹幅度，与此同时，5年期国开债收益率基本保持不变，因此5年期信用债的利差也大致有4bps左右的上行。

从信用债的曲线形态来看，由于长端调整幅度大于短端，5Y-3Y的期限利差有所走扩，各隐含评级在这一区间的期限利差均处于60%以上的历史分位数。

▍下周债市展望：下周重要事件主要为6月LPR报价公布。

预计下周债券市场关注重点主要集中在三个方面，一是6月LPR报价所反映的宽信用修复进程，二是资金面宽松的延续情况，三是全国疫情消退大势下局部地区疫情反复情况。

预计下周随着LPR报价出炉，宽信用恢复情况得到确认，同时随着国内经济基本面好转，债市走势或将整体震荡偏空。

策略方面，收益率曲线熊陡化趋势初显，应适当缩短久期；月末财政集中支出下下周资金面或将开始收紧，杠杆策略宜适可而止。

品种选择上，5年期二级资本债的性价比相对较高。

本周大行二级债利差表现不一，3年期AAA-的国开利差下行5bps，而5年期AAA-的国开利差则上行1bp，反映机构在拉长久期方面信心不足。

根据二级资本债利差的区间运行判断，目前3年AAA-、5年AAA-的国开利差分别处于2021年下半年以来的19%分位数、67%分位数，由于TLAC债对于二级债的供给有潜在的分流作用，预计后续的二级债利差上限会有所下移。

基于无风险利率窄幅震荡的判断，5年期二级资本债的静态票息优势依然具有高确定性，且性价比高于3年期二级资本债。

▍风险因素：季末流动性收紧超预期；疫情发展超预期等。