华福证券-电力设备及新能源行业：微逆赛道，市场最关心的“高估值”怎么看？-220616

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投资要点：静态看，国内微逆厂商销量增速及性价比较高，亚太市场有望爆发。

1）2019-2021年国内双雄（禾迈股份和昱能科技）微逆销量平均增速分别为25%、64%，高出Enphase销量增速10%、53%。

2）国内企业具备原材料、人力等各生产要素成本优势，光伏十余年商业化发展史昭示“降本”才是推动产业持续进步的最核心要素。

3）亚太市场有望爆发，20年占全球微逆市场出货比例仅为5%，21年底《关于加强分布式发电安全工作的通知》等国内分布式安全规范细则出台后，MPLE市场爆发潜力大。

动态看，国内厂商微逆份额加速提升和高成长性逻辑清晰。

1）不应盲目迷信海外产品的先进性，阳光电源、华为用市场地位已经证明在光伏电力电子技术上国内厂商的竞争力（尽管西门子、ABB历来在工控等传统电力电子驱控技术领先国内较多，但国内光伏起步较早且各项技术均领先全球），事实上，我们可以看到昱能科技在单相多体功率密度遥遥领先Enphase（功率密度是体现转换效率与成本的综合指标，高功率密度意味着更高的产品集成度，更高的产品便携度等），且独家推出了全球首个三相八体产品。

2）根据我们细致测算，海外品牌出厂价高于国内品牌价格至少30-40%，随着国内品牌知名度和市场占有率快速提升，未来将更具性价比优势。

3）昱能科技的关断器、能量通信器、EMA布局完善，且国内双雄均在发力户用储能这一销售渠道和产品应用高协同性的第二赛道。

截至目前，昱能科技是全球第一家具备微逆、关断器规模化出货的企业，且能提供软硬一体化综合解决方案从而具备长期竞争优势的企业。

（华为ICT技术为光伏逆变器客户带来增值价值，西门子工业软件搭配工控打造工业4.0综合解决方案，软硬一体化平台能力所取得的成功已充分被验证）。

估值看。

根据MarketScreener数据显示，Enphase21-24年三年业绩Cagr57%，22-24年估值103/66/44倍，选取行业可比公司比对发现，禾迈股份2022-2024年估值相对Enphase低10倍左右，国内企业23-24年预期对应估值较国外龙头企业更低。

横向对比看，国内微逆龙头昱能科技2020年全球微逆销量份额仅为4%，高竞争的美国市场奠定的强执行力有利于其份额加速扩张，成长性相较销量份额80%的ehphase更为突出。

风险提示：分布式光伏装机增速不及预期风险、竞争加剧风险、原材料大幅涨价风险。