东吴证券-禾川科技-688320-工控新锐羽翼渐丰，新品迭代盈利改善-220617

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投资要点工控自动化领域新锐，深耕OEM市场业绩优异。

公司成立于2011年，公司具备完整的工控自动化产品线，多年来深耕OEM市场，在先进制造行业不断开拓，在机器人、光伏、锂电行业的收入占公司总营收约60%。

核心产品为伺服系统（伺服控制器+伺服电机），2021年占收入比重近90%，并完善PLC产品矩阵，补齐解决方案能力。

公司贯彻“深度制造模式”，研发费用始终保持高增长，积极布局上下游产业链，实现了工控芯片、传感器等核心元器件自供，及工业机器人、数控机床等下游终端产品的量产。

伺服内资龙二地位稳固，绑定高景气下游，凭借快速响应客户定制化需求及较高性价比，实现国产化替代。

2021年国内通用伺服市场233亿元，公司伺服产品实现营收6.59亿元、销售额份额约3%，稳居内资第二。

公司成功实现了先进制造领域的进口替代，深度绑定头部客户，其中1）机器人领域市占率领先，稳健增长；2）光伏制造前段完成切入，后段持续增长；3）锂电领域已完成试机，订单有望放量。

尽管工控行业整体处于下行周期、温和增长，但我们认为公司伺服业务仍能实现较快增长：1）先进制造板块仍处于较好景气度，结构性表现亮眼；2）疫情、芯片短缺背景下，内资抓住机遇持续替代外资。

我们预计公司在手订单充裕，若疫情对全年交付影响不大，收入端有望实现较快增长，2022-2024年伺服营收CAGR有望达35%+。

利润端随新一代产品于2022H2进入市场替代老产品，伺服毛利率有望回升至40%+历史水平。

“控制器+伺服”组合拳有望提升公司解决方案能力。

PLC和伺服系统下游行业相近，通常组成解决方案搭配销售。

2021年PLC市场空间约158亿元，公司销售额市占率不及1%。

经过近10年的发展和技术革新，公司逐渐具备A系列小型PLC、Q系列和R系列中大型PLC的产品序列。

展望未来：1）公司通过“PLC+伺服”解决方案提升客户粘性，有望实现1+1>2的效果；2）紧抓驱控一体化发展趋势，凭借在下游各行业积累的经验将PLC和伺服驱动器高度集成，提升公司整体解决方案的能力，实现PLC板块营收高速增长。

打通上下游产业链，打造禾川产品生态圈。

公司积极打通上下游产业链，自主研发设计工控芯片，推出节能变频器、智能传感器、HMI等工控核心零部件，结合在下游应用领域的经验，自主研发量产SCARA、数控机床等终端设备，基本掌握了从芯片到终端的整个链条的核心技术能力，打造禾川产品生态圈，中长期维度有望贡献业绩增量。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.61/2.52/3.58亿元，同比+46%/56%/42%，对应现价（6月16日）PE分别为34/22/15倍。

考虑到光伏、锂电等OEM市场高景气，公司系统解决方案能力逐步提升，同时贯通产业链上下游、做强深度制造模式，营收及盈利能力有望维持快速增长，我们给予公司2022年45倍PE估值，目标价48.0元/股，首次覆盖给予“买入”评级风险提示：宏观经济下滑、竞争加剧、国内疫情加剧等。