西部证券-荣昌生物-688331-开创国产ADC元年，从biotech走向biopharma-220616

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　　公司开启biopharma之路，商业化团队持续完善。
　　公司2021年底肿瘤/自免商业化团队分别180/132人，至2022年末预计扩充至280/300人。覆盖医院数量方面，2021年底肿瘤/自免产品分别覆盖374/445家医院，预计到2022年末进院数量翻倍。
　　维迪西妥单抗2022预期收入5.08亿元，同比+ 505%。
　　维迪西妥单抗2022年纳入医保后加速放量，BC适应症三期进入尾声，有望2023H22024H1上市，后续多个前线combo和多癌肿适应症ongoing.海外授权Seagen,已收入2亿美元首付款，下个milestone为二期完成预计2023年达成，后期陆续收入里程碑付款累计24亿美元。
　　拓展自免蓝海，首个双靶向TACI生物药泰它西普，2022预期收入3.53亿元，同比+ 626%。
　　瞄准自免蓝海市场，SLE领域竞争少,有望占领生物药主导市场地位。RA. NMOSD适应症进入三期，RA患者数庞大，带来巨大增量。SLE适应症出海美国三期ongoing,预计2024H1 -2025H2美国上市，全球销售峰值可达60亿元。
　　布局眼科，首个双靶点融合蛋白RC28,国内进度最快，预计2025年上市
　　关注糖尿病视网膜病变和湿性老年黄斑，目前最快进度进入2期，预计2025年上市，销售峰值33亿元。
　　盈利预测与评级:预计2022-2024年营收分别为8.60/28.90/43.01亿元(含海外授权收入)同比增长-39.68%/235.94%/48.81%.
　　归母净利润-16.56/-3.36/2.51亿元，对应EPS分别为-3.04/-0.62/0.46元。按rNPV模型进行绝对估值，股权价值353.93亿元，对应股价65.03.
　　首次覆盖，评级为“买入”　
　　风险提示:维迪西妥、泰它西普放量不及预期;后续在研临床试验失败风险;后续在研同靶点产品上市后的竞争风险。