安信证券-海伦司-9869.HK-“夜间星巴克”，海伦司开店天花板在哪里？-220615

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连锁酒馆龙头，门店扩张正当时。

2009年创始人在北京创立第一家海伦司，十三年间对目标客群、产品、渠道多次调整，作为国内小酒馆连锁龙头品牌（879家门店），目前已形成以自有酒饮为主，高性价比，纯直营模式扩张的年轻人线下社交平台。

小酒馆是一门好生意吗？是好赛道，但不是好做的生意。

酒馆行业目前处于导入期，渗透率迅速提高，竞争格局高度分散（龙头海伦司市占率约为1.1%），未来成长空间较大。

同时酒馆经营的标准化程度相对其他餐饮细分赛道更高，奠定快速扩张基础；但是经营时间短、消费频次低、翻台率低等天然劣势对企业经营管理提出挑战。

海伦司为什么能跑出来？1）核心优势：通过精简SKU、发挥规模优势、提升议价能力以及缩减人力和租金成本打造超性价比价格体系，精准定位目标客群：①大学生；②刚参加工作、消费水平不高的白领；③下沉城市客群。

主卖最赚钱的酒：以自有酒饮为主，第三方品牌酒饮为辅的产品结构，实现低价+高增+盈利。

2）单店模型优秀，赋能规模化扩张：①收入端高增长；②毛利率维持高位；③“好地段+差位置”的选址策略和采用外包员工有效控制费用；④投资回报快：2020年新店平均投资支出成本为90万，3个月实现盈亏平衡。

未来发展空间在下沉市场：做低线城市夜经济生活方式供应商。

目前低线城市夜间生活供应商有限，大多以KTV、烧烤等传统供给为主，且缺乏连锁品牌，海伦司切入下沉市场优势明显。

2022年5月，公司在湖北省恩施利川市推出新店海伦司？越，主打“小酒馆+大排档”的业务模式，在当地深受欢迎。

新店为海伦司在低线市场打开成长空间提供思路。

同时，下沉市场夜经济活动匮乏+追求性价比的消费习惯，海伦司有望挖掘三线及以下城市的消费潜力。

下沉市场空间测算：购物中心抢占三四线市场，海伦司开店空间保守估计在2158家左右。

一二线城市的酒馆空间：约为1222家。

因此，海伦司的开店天花板数约为3400家店。

投资建议：买入-A投资评级。

未来三年公司展点将以低线城市为主，我们预测2022-2024年公司营收为32.1/55.7/88.6亿元，对应增速为73%/75%/59%；预测2022-2024年净利润3.8/7.3/11.6亿元。

参考港股餐饮可比公司估值，给予2022年48.6xPE，给予6个月目标市值183.5亿元（约214.4亿港元），对应目标价14.5元（约16.9港元）。

风险提示：1）疫情对门店影响超预期；2）门店扩张速度不及预期；3）现有酒馆经营不善；4）餐饮行业风险；5）假设不及预期等。