国海证券-亿纬锂能-300014-深度报告：动力电池的突围之路-220615

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复盘亿纬锂能的动力业务发展，从2015年的不压技术路线→现在思路逐步清晰。

2015-2018年摸索期：不压技术路线，小规模多面布局；2018-2020年走入正轨：与戴姆勒合作加速大电池技术进步，20年通过宝马认证；2021-2022年思路明确：技术路线收敛，主攻方形叠片+大圆柱三元；入门级产品重成本，看好亿纬一体化布局降低bom成本；高端产品看好三元大圆柱路线，亿纬进展国内最领先。

动力电池入门级产品进入成本竞争，BOM端成本看一体化布局。

2023年亿纬上游布局优势将显现（布局深度仅次于宁德时代），重点看锂自供率，我们预计2022-2023年亿纬自供率在25%、37%，有望平滑整体成本。

受益于大圆柱电池的高成组效率、低BMS难度和高电压平台适配性，大圆柱路线前景可期，亿纬目前进展较快，有望凭借大圆柱技术突围动力电池高端市场。

亿纬锂能动力电池如何定价？采用了各种估值形式，根据目前估值方式的说服力进行了权益计算，得到最终亿纬动力电池的最终定价1812亿。

PS/PE估值：按2023年平均PS估值，亿纬锂能动力市值为1137亿；按23年平均PE估值，亿纬锂能动力市值为941亿。

产能估值：按2023年权益产能给予单位估值测算，亿纬锂能动力市值为1571亿。

2025年远期定价：按2025年动力10%市占率预测，叠加储能等，按7%净利率计算为86亿净利润，参考行业增长，给予30倍估值，对应2580亿市值。

盈利预测：核心客户放量有望拉动动力收入高增，叠加供应链布局平滑成本，看好动力业务困境反转。

预计2022/2023/2024年公司营业收入为361/706/1060亿元，归母净利润为30/64/104亿元，对应PE为42/19/12x。

首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产能扩张不及预期、新能源车销量不及预期、原材料价格持续上涨、新产品投产速度不及预期、行业价格竞争加剧等。