浙商证券-上机数控-603185-点评：股权激励授予；稀缺的“硅片设备+硅片+硅料+硅粉”一体化标的-220614

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第二期股权激励计划授予：覆盖人数广、激发核心骨干员工活力公司公告第二期股权激励已授予：1）授予对象：736人、覆盖公司核心骨干员工。

合计授予357.7万股，占总股本比例0.93%。

2）行权价格：首次授予的股票期权（占比总量59%）行权价格为77.79元/股，首次授予的限制性股票（占比总量41%）授予价格48.08元/股。

3）解锁条件：以公司2021年营业收入或净利润为基数，2022-2024年公司营收或净利润同比2021年增长不低于10%/20%/30%（只需满足营收、净利润2者条件之一）。

有别于市场认知：上游供给保障充沛；成本有较大下降空间；向上一体化打开成长空间1）短期：2022年受爬坡速度+疫情影响，硅料仍然紧缺、价格战发生概率较小。

市场担心公司硅料、石英坩埚供应保障，我们预计公司准备充分、产能利用率有望维持行业较高水平。

同时，公司设备兼容182/210大尺寸硅片，可根据客户不同尺寸硅片需求给予供应。

2）中期：切片环节内部化将显著降低成本（提升毛利率约3个百分点）。

2020Q3到2022Q1其中6个季度单瓦净利均超0.09元。

公司成本、盈利能力已跟龙头差异不大。

3）长期：沿“硅片设备+硅片+硅料+工业硅”产业链一体化布局；不断打开增长天花板，成本有较大下降空间，降低硅片单一环节潜在的波动风险，打开成长空间。

自建硅料项目建设进入高峰期，一期预计2023年4月投产；提升公司综合竞争力1）公司10万吨硅料+15万吨工业硅项目（自建）：预计2023年4月完成一期建设（5万吨硅料+8万吨工业硅）+投产，建成后多晶硅电耗仅为50度电/KG（处行业领先水平），且公司将在包头固阳县建立风电+光伏发电厂，给多晶硅项目供能、保障低电价成本优势。

2）颗粒硅（参股27%、锁定70%产量）：公司已增资共同投资年产10万吨颗粒硅+15万吨高纯纳米硅项目，参股27%。

投产后上机将获得不低于70%比例的颗粒硅（对应7万吨），满足25GW硅片的硅料需求，强化硅料保障、硅片竞争力。

项目预计2022年3季度投产。

3）硅料为光伏行业投资壁垒高的领域，公司进军硅料，有助于保障公司硅片的原材料供应，进一步提升公司的行业综合竞争力和盈利能力、解决仅硅片单一环节的盈利波动风险。

投资建议：高成长、低估值；“硅片+硅料+工业硅”一体化布局稀缺标的预计2022-2024年归母净利润31/56/61亿元，同比增长80%/82%/10%；PE为17/9.1/8.3倍，PE估值低于行业水平。

维持“买入”评级。

风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。