中信证券-铖昌科技-001270-投资价值分析报告：深耕星载拐点将至，拓展军民前途广阔-220613

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公司是一家集微波毫米波射频芯片设计开发、研制、生产和销售为一体的高新技术企业，同时提供相控阵T/R芯片的相关技术服务。

目前公司业务发展多维向好，星载芯片充分受益国防工业的需求放量；地面等方面业务量逐步提升；长期看5G通信基站用毫米波芯片等民品业务市场可期。

考虑到微波毫米波T/R芯片市场快速扩容，公司在行业内研发实力强劲，经营管理灵活，竞争优势显著，首次覆盖给予公司“买入”评级，目标价72元。

▍T/R芯片后起之秀，深耕星载开拓其他应用。

公司聚焦微波毫米波模拟相控阵T/R芯片，产品主要于星载、机载、舰载、车载和地面相控阵雷达列装，并拓展至卫星互联网、5G通信等场景。

公司核心领导技术背景深厚，引领实力强劲的技术研发团队，并建立员工持股平台推行核心技术人员股权激励。

随下游型号产品持续放量，核心星载T/R芯片业务增长迅速，地面、机载等领域芯片发展速度加快，公司发展有望进入快车道。

▍毫米波相控阵应用增加，T/R芯片市场快速扩容。

毫米波位于微波和远红外波之间，具有带宽大、可全天候通信等特点；相控阵通过波束赋形原理合成主波束，具有效率高、可靠性强等特点。

目前毫米波相控阵已经应用于弹载、卫星通信、5G通信等领域，未来有望向雷达、通信、电子对抗，以及民用汽车雷达等领域延伸。

T/R组件是相控阵核心，在系统中价值占比超50%，其主要功能由T/R芯片承担，过去毫米波T/R芯片价格昂贵应用较少，现在随着第三代化合物半导体技术成熟，毫米波T/R价格下降，替代真空器件趋势明显，市场空间有望快速扩容。

▍低轨星座建设蓄势待发，星载业务发展或提速。

低轨星座可以实现全球无缝隙宽带网络覆盖，目前美国SpaceX公司的Starlink项目商业化最为领先。

由于太空环境频率和轨位资源稀缺，为实现卡位中国低轨星座或将加速布局。

参考海外项目经验，我们认为中国低轨星座卫星将采用毫米波相控阵技术，提振毫米波T/R芯片需求。

在该领域国内主要参与者包括公司、中电科十三所和五十五所，公司研发团队强投入大，掌握毫米波射频芯片核心技术，技术实力雄厚；同时作为民营企业，公司经营管理更为灵活，更能适应市场化竞争；公司积极利用资本市场实现产能扩张，低轨星座带来的巨大需求落地后业绩有望快速释放。

此外公司积极拓展地面等其他应用领域，未来有望成为公司新的支撑点。

▍5G增强技术推进，基站用毫米波射频芯片市场可期。

新基建建设驱动下，国内5G基站建设速度加快，2022年预计新建超60万个5G基站，5G基站总数将超200万个，标志着我国5G网络基本建成，后续5G网络增强技术有望采用毫米波频段。

相较于Sub-6GHz，5G毫米波热点场所覆盖和峰值传输速率等方面具备优势，且更有利于实现大规模天线数量的MassiveMIMO。

目前，我国5G毫米波已经具备预商用条件，基站用毫米波射频芯片市场可期。

▍后续5G网络建设有望延伸至毫米波频段。

随5G小基站建设启动，5G毫米波“宏站+微站”建设有望带动毫米波射频芯片需求持续增加。

公司民用5G芯片业务研发顺利，与龙头设备商保持密切合作，且积极战略布局车载毫米波雷达，未来民品业务有望为公司长期增长提供不竭动力。

▍风险因素：核心技术人员和管理人员流失风险、产品研发不及预期、订单取得不连续的风险、客户集中度过高的风险、供应商过于集中的风险、市场竞争加剧的风险、募投项目进度低于预期风险、民品业务扩张不及预期风险。

▍投资建议：考虑到随着毫米波相控阵应用的普及，微波毫米波T/R芯片市场快速扩容，公司在行业内研发实力强劲，经营管理灵活，竞争优势显著，预测公司2022/23/24年归母净利润分别为2.0亿/2.6亿/3.4亿元，对应EPS分别为1.79/2.32/2.99元。

公司目前股价50.28元，分别对应2022/23/24年PE为28/22/17倍。

可比公司臻镭科技、紫光国微、复旦微电2022年PE分别为48/41/59倍，从审慎角度考虑，给予公司2022年40倍PE，合理目标市值为80亿元，对应目标价72元。

首次覆盖给予公司“买入”评级。