光大证券-行业轮动系列报告之二：畜牧业景气度研究，猪周期下看起伏-220613

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我们在《行业景气度研究框架暨煤炭行业景气度研究——行业轮动系列报告之一》中讨论了行业景气研究在行业轮动应用中的必要性，同时介绍了加入行业产业链结构、行业特色经营指标、传导逻辑的景气度研究框架——业绩驱动因素模型。

沿用这一框架，本文讨论农林牧渔行业中畜牧业景气度模型构建方法，并回答当前对畜牧业的景气度观点。

农林牧渔的行业风格属性从成长价值风格维度看，农林牧渔行业从2005年起由“平衡-价值-平衡”风格逐步切换到“成长-平衡”风格。

从市值风格维度看，农林牧渔行业从小盘风格逐步切换到中大盘风格。

反映了农业生产尤其是畜牧业生产规模化、头部化趋势。

预测畜牧业景气度的关键指标销量/产能指标：生猪出栏和存栏、能繁母猪存栏、固定资产同比增速；价格指标：22省市生猪平均价、白羽鸡主产区平均价；成本指标：育肥猪配合饲料平均价；以上述因子构建带约束回归模型，拟合景气度效果较好。

根据模型和弹性因子结果，2022第一季度综合肉价每上涨1%，畜牧业单季度利润同比增加2%左右，饲料成本每上涨1%，单季度利润同比下降0.8%左右。

猪周期策略信号复盘猪周期历史规律后，我们认为判断短期肉价（3个月）需观察存栏去化压力，判断是否进入中期（6个月左右）景气周期需观察能繁母猪存栏量是否隐含6个月后供给不足的可能，长期（10个月以上）需通过能繁母猪存栏水平判断是否存在供给过剩压力。

我们提出根据能繁母猪存栏动态预测6个月后生猪产能缺口的框架，且能适应长期消费习惯和养殖技术变化因素，对历史景气区间识别度较好。

(t+6)月生猪出栏潜在产能=t月能繁母猪存栏（(t+6)月上年同期出栏系数）(t+6)月生猪潜在需求=(t+6)月上年同期单季度生猪出栏历史经验表明，6个月后潜在产能缺口达1000万头以上时，行业利润景气度、肉价、行业股价表现同时进入上行周期。

2022年3月，能繁母猪存栏4185万头，模型预测潜在需求和产能基本平衡，4月能繁母猪存栏4177万头，满足中期供给紧张信号，看涨中期肉价、行业表现。

以历史中位数法预测得出2022年Q2和Q3（年中淡季）生猪总消费2.95亿头左右，考虑能繁母猪存栏量，2022Q1总存栏合理区间在3.35亿头左右，3、4月实际存栏分别为4.22、4.24亿头，短期内存栏出清压力仍存。

风险分析：报告结果均基于模型及历史数据，模型存在失效的风险，历史数据存在不被重复验证的可能。