海通国际-富士胶片-4901.HK-首次覆盖：生物CDMO&光刻胶优势企业，未来发展值得期待-220613

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成立于1934年，目前拥有四大业务。

富士胶片成立于1934年，目前拥有医疗健康、材料、商业创新、影像等四大业务板块。

公司FY3/22实现营收25258亿日元，营业收入2297亿日元，目前市值3.82万亿日元。

公司拟依托现有业务及技术，全面发力医疗健康领域，未来发展值得期待。

拥有许多业界领先的生物CDMO技术，受益于全球生物制品市场的持续繁荣。

富士胶片在生物CDMO领域拥有许多业界领先的技术，如哺乳动物细胞表达技术、微生物表达技术等。

根据Sullivan的预测，2021至2025年，生物制品市场将以12.2%的速度增长，2025年总市场规模将达到5400亿美元。

2021年，生物CDMO的市场规模为150亿美元，预计到2025年将达到250亿美元，复合年增长率为13.6%。

考虑到富士胶片拥有的领先技术及其不断增长的生产能力，我们预计该公司将在未来几年扩大其市场份额，从而实现比市场更大的增长率。

人工智能赋能医疗系统业务。

2018年，富士胶片发布了其医疗AI系统“REiLI”，该系统可以提高CT和MRI生成的医学图像的质量。

富士胶片的CT和MRI扫描仪针对中低端市场，但当这些设备配备了REiLI支持的应用程序时，其生成的医疗影像可与高端产品生成的影像相媲美。

我们认为，在REiLI的帮助下，富士胶片可以为客户节省购买高端设备的成本，从而在医疗系统市场上获得竞争优势。

具有生产半导体工业必需品光刻胶的能力。

光刻胶是半导体行业不可或缺的产品，随着半导体行业的快速发展及制程的不断进步，对光刻胶的需求持续增加。

根据Reporterlinker的预测，2026年总体光刻胶市场可望超过120亿美元，2019-2026年的复合年增长率为6.3%，其中半导体光刻胶约占25%左右。

富士胶片已经实现了ArF光刻胶（半导体行业使用的主流光刻胶）和KrF光刻胶（可用于制造3DNAND）的量产。

该公司目前正在积极研发EUV光刻胶。

我们预计，随着半导体行业需求的不断增长，光刻胶的销售额将继续增长。

新冠疫情给公司的商业创新业务带来了巨大的损失，随着疫情的消退，预计该业务将出现反弹。

富士胶片的办公解决方案业务隶属于商业创新业务板块，主要为客户提供数字多功能机（MFP）、打印机、耗材和文档的相关解决方案。

由于很多企业的员工开始居家办公，企业对这些办公设备的需求下降很大，因此疫情给公司该业务板块带来了很大的压力。

然而，随着疫情消退，人们回到办公室，办公解决方案这一业务的销售额预计将再次增长。

盈利预测与估值。

我们预计JSR2022-2024年营业利润分别为2510、2750和2920亿日元；每股收益分别为为467、527和569日元。

基于DCF估值，给定目标价8400日元，对应2024年PE为14.8倍，给予“优于大市”评级。

风险：1）原材料价格大幅上涨；2）生物CDMO市场的竞争异常激烈；3）疫情反复。