中信证券-每周债市复盘：局部疫情反复，利率纠结下行-220612

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本周在资金面延续宽松、上海北京局部地区疫情反复以及5月外贸、通胀和金融数据反映的经济修复进度影响下，债市走势纠结。

预计下周5月经济数据公布后将是稳增长宽信用成色与上海北京局部地区疫情反复间的多空博弈，债券收益率或将震荡走高。

▍本周债市主线是资金面持续宽松，上海、北京等城市疫情反复以及5月外贸、通胀和金融数据所反映的经济修复格局之间的多空博弈，10年期国债收益率利率小幅震荡下行。

周一利率（10年期国债收益率，下同）小幅回升，周二开始直至周五利率维持震荡下行的走势，但幅度较小。

本周主要利多因素在于上海北京局部地区疫情反复以及5月平稳的通胀数据，以及较为资金面延续宽松态势；利空因素主要在于美国商务部拟取消对华部分关税、5月超预期的进出口数据以及社融信贷数据总量好转等。

总体而言6月第二周市场对于上海北京复工复产的利空信息已有所消化，而资金面持续宽松平稳叠加上海和北京局部地区出现聚集性疫情等情况，情绪面震荡偏多。

▍周一，权益市场大涨，债市承压回调。

当日财新PMI服务业数据公布，录得41.4，离景气区间仍有较大距离，债市情绪一度好转而利率下行。

后续在权益市场火爆的影响下债市资金被挤出，债券收益率回调。

▍周二，市场博弈降准预期，利率下行为主。

在宽松资金面的影响下，上午债市震荡走强。

午间市场开始博弈央行后续降准预期，利率持续震荡下行。

下午上海市财经委召开会议，研究加快推动经济恢复和重振，指出要把修复市场预期摆在首要位置，17点后利率止降。

▍周三，消息面平静，利率震荡为主。

李克强总理当日在国常会上听取稳增长稳市场主体保就业专项督查情况汇报，要求聚焦保护市场主体，稳岗保就业，进一步畅通交通物流以及提升对外开放水平等，对债市略微利空。

全天来看10Y国债收益率小幅震荡上行而其余期限涨跌各现。

▍周四，上海疫情反复下债市情绪升温，利率全面下行。

当日中国五月外贸数据公布，出口超预期好转的同时进口录得正增长，但超预期的外贸数据并未使得利率上行。

当日下午举办的上海市疫情防控新闻发布会上，宝山、闵行区的局部小区被列为中风险地区。

此外，上海多数地区已发布周末封闭式核酸采样通知。

受此影响利率持续下行。

▍周五，5月通胀数据与金融数据公布，利率震荡下行。

当日公布了5月通胀数据与金融数据。

总体来看通胀温和可控，不会对货币政策宽松取向产生限制。

社融与信贷数据总量上超预期好转，但结构仍然偏弱，对利率上行造成的压力有限。

当日上海、北京两地局部地区疫情复发，受此影响尾盘利率快速下行。

▍信用方面，曲线形态开始走平。

本周不同期限的信用债走势差异较大，短融基本跟随短端利率债，收益率上行10bps左右，而中长端信用债的收益率上行幅度相对较小，5年期中低等级中票收益率甚至有3bps的下行，利差继续小幅压缩。

从信用债的曲线形态来看，由于短端调整幅度大于中长端，3Y-1Y、5Y-3Y的期限利差均被压缩，以AA+隐含评级为例，3Y-1Y期限利差压缩3bps，处于62%的历史分位数，5Y-3Y期限利差压缩4bps，处于58%的历史分位数，较上周均有下降，曲线形态整体开始走平。

▍下周债市展望：下周重要事件主要包括中国5月经济数据公布，以及美联储6月议息会议。

预计下周债券市场关注重点主要集中在三个方面，一是5月经济数据所反映的5月稳增长宽信用进程，二是美联储6月加息对美债收益率以及中美利差的影响，三是上海北京局部地区疫情复发后的控制情况。

预计下周债市在局部疫情复风险与复工复产下经济修复的多空博弈下走势震荡偏空。

利率策略上，多空交织下后续长端利率走势不明朗，拉久期缺乏信号，而在宽松资金面加持下杠杆套息策略仍然占优。

品种选择上，二级资本债短期内或有超额收益空间。

目前3年AAA-、5年AAA-的国开利差分别处于2021年下半年以来的42%分位数、66%分位数，由于TLAC债对于二级债的供给有潜在的分流作用，预计后续的二级债利差上限会有所下移。

基于无风险利率窄幅震荡的判断，二级资本债的静态票息优势依然具有高确定性，目前的利差点位已经具备一定的参与价值。

▍风险因素：复工复产进度超预期；流动性收紧超预期；疫情发展超预期等。