国海证券-哔哩哔哩~SW-9626.HK-2022Q1财报点评：用户活跃创新高，业绩上半年承压-220611

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事件:公司公告2022Q1财报，实现营收50.54亿元（YoY+30%，QoQ-13%），营业亏损19.91亿元（YoY-93%，QoQ持平），归母净亏损22.82亿元（YoY-153%，QoQ-9%）。

non-GAAP归母净亏损为16.53亿元（YoY-149%、QoQ持平），调整后每股摊薄亏损4.20元（YoY-68%、QoQ持平）。

我们的观点：1、运营情况：2022Q1月活跃用户数2.94亿人，人均单日使用时长达95分钟，用户粘性创新高；不断完善流量分配机制和提升创作者商业化变现能力，推动平台PUGC内容生产力持续提升，高质量OGV内容丰富内容储备，同时满足多场景下的观看需求。

2、主要财务指标：整体业绩略低于预期，营收同比增长30%；直播收入占比提升导致内容分成成本攀升，销售费用率环比下降5pct、研发费用率环比提升6pct，整体费用率相对稳定，经调整归母净亏损同比扩大，环比持平。

3、手游业务：2022Q1同比增长16%至13.6亿元,一季度上线两款代理新游《深空之眼》及《无悔华夏》首日均登顶免费榜，已储备3款新游戏版号，更多游戏正在版号申请进程中；海外市场二季度有望推出《赛马娘》在内3款高质量游戏新作，将为下半年业绩贡献新增量；一季度增持或投资多家游戏公司，持续布局游戏自研和全球化发行能力。

4、增值业务：2022Q1同比增长37%至20.5亿元，B站加强新人主播扶持，给予流量和分成倾斜，优质直播内容对付费用户转化促进作用明显，直播业务月均付费用户同比增长60%；多元的OGV内容带动B站“大会员”数量同比增长25%达到2,010万。

5、广告及电商业务：B站广告影响力和投放效率提升带动2022Q1广告营收持续高速增长至10.4亿元（YoY+46%，QoQ-34%），预计疫情导致广告及电商业务二季度阶段性承压，下半年有望得到改善。

盈利预测和投资评级我们预计公司FY2022-2024年营收分别为233.22/294.72/359.23亿元，归母净利分别为-78.10/-40.24/-24.97亿元，NON-GAAP归母净利为-57.57/-28.04/-9.36亿元；对应SPS为60/75/92元，对应PS分别为3x/3x/2x。

公司活跃用户持续增长，且参与度及留存率稳定向上，我们认为用户流量持续扩张与加速变现潜力较大，对比行业可比公司估值，我们给予其2022年目标单MAU估值400元人民币、目标PS4X，对应2022年目标市值分别为1253、933亿元，折中目标市值1093亿元，2022年TargetPrice280元/329港元，维持“买入”评级。

风险提示宏观经济增长不及预期风险，游戏版号获取、游戏研发及上线不及预期风险，竞争加剧风险，用户流失风险，互联网估值调整风险，政策监管风险等。