国金证券-哔哩哔哩~SW-9626.HK-用户高质量发展，关注后续降本增效进展-220610

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事件2022年6月9日，哔哩哔哩发布2022年一季度业绩公告，1Q22公司收入50.5亿元，同比+30%，NON-GAAP归母净亏损16.53亿元，亏损率32.7%，环比提升4.1pct。

评论用户端：实现高质量发展，使用时长和用户期内付费率创新高。

1Q22公司月活用户达到2.9亿，同比+31%，环比+8%，月均付费用户2720万，同比+33%，单用户日均使用时长95分钟创新高，环比+16%，付费率达到9.3%创新高，环比+0.3pct。

公司在用户数量实现快速增长的同时，用户质量也保持较高水平，且用户行为数据所体现出的用户粘性也进一步增强，我们认为在高质量的用户增长下后续的用户商业化转化效率也会较高。

生态端：内容生态繁荣发展，“Story-mode+花火平台”将激活商业化。

多元化内容下丰富内容提供和变现方式：1）Story-mode以竖屏视频方式，拓宽用户使用场景，且竖屏视频相较于横屏视频而言模式更加轻量化，整体商业化模式成熟，效率也较高；2）花火平台链接UP主及品牌方，鼓励UP主通过接商单方式实现变现，以更加契合B站社区生态方式驱动商业化。

变现端：疫情扰动致短期收入和毛利率承压，预计下半年费用率将优化。

分业务来看，1Q22游戏收入13.58亿元，同比+16%，增值服务20.52亿元，同比+37%，广告收入10.41亿元，yoy+46%，电商及其他收入6.03亿元，yoy+16%，毛利率16%，同比-8.4pct。

我们认为收入端广告收入的放缓主要为疫情影响，而不是平台商业化能力的减弱，由于内容、带宽等成本相对刚性，在收入放缓情况下毛利率短期有所承压，预计下半年公司将持续推进降本增效，带来费用率方面的优化。

投资建议长期看好其用户质量及社区UP主生态下的变现潜力，公司2024年达到盈亏平衡的目标不变，但短期受疫情扰动，预计2022-24年收入为229（下调9%）、301（下调8%）、377（新引入）亿元，NON-GAAP净利润为-57.9/-31.5/-4.0（新引入）亿元，EPS为-14.8/-8.1/-1.0元，维持“买入”评级。

风险提示用户及会员数增长不及预期；游戏上线不及预期；疫情反复导致广告需求改善不及预期；成本费用率优化不及预期；UP主流失风险。