东方证券-中国玻璃-3300.HK-首次覆盖报告：21年业绩高弹性，行业景气有望超预期-210720

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核心观点浮法玻璃国家队，21年迎拐点。

公司目前是中建材旗下最大的浮法玻璃业务平台，主要布局长江以北地区，拥有13条产线，当前日熔量6900t/d。

过去两年业绩有所下滑，主要由于19年2条生产线搬迁/冷修，销量减少，20年疫情造成应收款减值增加，搬迁相关的政府补助减少。

公司在21年6月有3条产线复产，日熔量1700t/d，此外在哈萨克斯坦和尼日利亚的两条600t/d的产线有望在21年底点火。

不考虑整合预期，21/22年玻璃销量YoY+14/34%。

中建材在公司体外还拥有15条合计7910t/d的浮法产线。

21H2浮法玻璃供给无增量，高位价格有望保持常态。

根据隆众资讯，预计行业21H2在产产能净增量仅50t/d，进入7月旺季后价格有望继续上涨，市场担忧未来竣工持续性，但我们认为单位面积玻璃使用量的提升将对冲竣工周期的影响，未来价格有望在高位窄幅震荡。

今年另一显著变化是玻璃在南北方的价差逐渐收窄，主要因为北方沙河地区产能关停，在严禁新增产能背景下，低差价有望成为常态。

行业竞争格局分散，CR5仅36%，且龙头主要由民企占据。

我们认为市场集中度预计将模仿水泥行业，进一步提升。

盈利能力有望提升，集团资产整合有望增强综合竞争力。

公司历史盈利能力低于民企龙头，我们认为主要由于，一方面，公司产线集中在长江以北，此区域玻璃价格偏低，这一情况未来将好转。

另一方面，平均窑炉规模较小（531t/d，小于信义/旗滨/南玻的744/671/696t/d），窑炉规模和生产成本成反比。

中建材集团已相继启动了水泥/玻纤板块的整合，我们认为玻璃或是下一板块。

若集团旗下所有浮法玻璃资产注入，总产能将达1.66万t/d，将跃居行业第三。

完成整合后，公司一方面将完善产能布局。

另一方面，中建材配套硅砂资源丰富，在手硅砂可保证70年玻璃的生产。

财务预测与投资建议预计21-23年EPS为0.43/0.45/0.45元，可比公司22年平均估值12XPE，由于公司目前市值较小、流动性相对较差，且盈利能力低于行业龙头，给予30%折价至8XPE，对应目标价为4.32港元（1港元=0.8329人民币），首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：地产投资大幅下滑、原料价格快速提升、新增产线进度不达预期、。