海通国际-蔚来~SW-9866.HK-一季度毛利承压，预计6月产能基本恢复-220610

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蔚来发布一季报。

公司1Q22实现营业收入99.1亿元，+24.2%YoY&+0.1%QoQ；毛利14.5亿元，-6.9%YoY&-14.9%QoQ，毛利率环下降2.6pct至14.6%；净亏损（包含少数股东损益）17.8亿元，环比收窄16.8%。

预计2Q22交付2.3-2.5万辆，营收93.4-100.9亿人民币，受原材料价格上涨毛利率继续承压。

高毛利车型销量下滑叠加成本上涨致车辆销售业务承压。

公司1Q22交付量达25768辆，+28.5%YoY&+2.9%QoQ，车辆销售业务收入环比基本持平。

分车型看，ES8、ES6、EC6和ET7占比分别为17%、53%、30%和1%，其中低价车型ES6和EC6占比上升，整体单车ASP环比降低2.6%至35.9万元。

产品结构变化叠加成本端以电池为主的原材料价格上涨，一季度汽车销售毛利率环比下滑2.7pct至18.1%。

5月新增订单创新高，6月产能基本恢复。

订单量方面得益于线上销售体系和ET7新品上线，订单整体情况良好，5月创新增订单历史新高。

三月份以来的供应链短缺逐步恢复，6月江淮蔚来F1工厂已恢复至疫情前水平，NeoPark的F2工厂将于Q3开始正式投产，加速满足下半年交付需求。

目前基础芯片短缺仍是制约整车生产的主要因素，公司正积极为下半年产能爬坡保供备货，全年缺芯风险整体可控。

根据公司指引，预计2Q22交付2.3-2.5万辆，营收93.4-100.9亿人民币，6月交付有望创历史新高。

电池成本缓降叠加涨价订单交付，Q3毛利有望改善。

经过与电池供应商CATL协商，4月开始蔚来电池价格将与电池材料价格联动，考虑到4-5月电池价格仍在高位，预计Q2毛利率继续承压。

5月10日起，蔚来866车型提价1万元以应对原材料成本上涨，加价订单预计三季度开启交付，考虑到目前锂电价格开始小幅下行，叠加ET7上量，我们认为三季度汽车销售毛利有望改善。

年内3款基于NT2.0平台新车型上市交付，新品节奏加速。

今年3月，基于NT2.0平台打造的首款轿车产品ET7正式开启交付。

4月29日ET5首批全工艺生产线试制车已于合肥新桥第二工厂下线，计划9月开启交付。

第三款新平台车型ES7将于6月上市发布，定位中大型5座豪华SUV，计划8月下旬开启交付。

盈利预测与投资评级。

考虑到2Q22疫情导致整车生产受限，我们下调公司全年交付量预测1万辆至15万辆，预测公司2022-2024年营收总额分别为608.7/1019.6/1305.8亿元，EPS分别为-4.69/-2.70/0.63元。

参考国内外领先造车新势力估值水平，给予2022年3.5倍EV/Sales，对应目标价172.69港元（对应2022年PS为4.1倍，处于合理水平；HK$1=Rmb0.8507；前目标价204.57港元，对应2022年3.7倍EV/Sales）。

维持“优于大市”评级。

风险提示。

原材料价格大幅上涨；供应链短缺无法缓解；在建工程不及预期导致产能爬坡低于预期等。