安信国际-先声药业-2096.HK-三大板块差异化加速转型，创新产品增长强劲-220608

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江苏先声最初成立于1995年，任晋生先生作为创始人及控股股东。

先声药业是一家以创新研发驱动的制药公司，重点聚焦肿瘤、神经系统及自身免疫三大领域，同时也在布局未来有重大临床需求的疾病领域。

公司以自主研发及合作研发双轮驱动，与多家创新企业、科研院所建立战略合作伙伴关系。

公司研发、商业化能力优异，拥有覆盖全国的销售及经销网络，主要产品在中国保持领先的市场份额。

公司目前拥有遍布四省的五个药品生产基地，均通过了中国GMP认证，共计21条生产线以及五个原料药生产车间，为药物的生产提供了良好的保障。

报告摘要加速推进转型升级，创新产品收入占比不断提高。

2021年创新药收入已成为集团主要收入来源，约人民币31.20亿元，较2020年同期创新药收入人民币20.29亿元增长约53.8%，营收占比达62.4%创新高。

公司商业化水平优异，拥有商业化销售人员约4000名，覆盖全国超过2700家三级医院、17000家医疗机构及200家大型连锁药店。

高效执行力不断验证，曲拉西利产品从IND到NDA受理用时仅10个月，上市申请获得NMPA优先审评。

三大领域差异化管线布局，不断加大研发投入。

先声药业强调商业化创新，通过“自研+合作开发”双轮驱动模式，重点聚焦肿瘤、神经系统及自身免疫三大领域寻求FIC、BIC型创新机会的同时，也积极拓展已上市创新药的新适应症，强调项目与产品间协同组合，不断提升研发管线的整体价值。

持续加大研发投入，2019年至2021年研发费用率逐年上升，2021年研发投入达到14.17亿元，研发投入较2020年同期增幅达到24.1%。

截至2021年底，先声药业拥有创新药研发管线项目近60项，处于临床阶段的创新药管线20项，其III期临床试验7项、II期临床试验5项、I期临床试验8项。

预计2022年先声药业有望新增近10项含中美双报的IND，其中半数以上为自主研发。

公司已建立了三个全方位一体化的药物研发中心——上海创新中心、南京研发中心、波士顿创新中心。

预计2025年超过百亿收入目标，创新产品加速放量助力业绩兑现。

2022年至2025年期间，先声药业有多款创新产品将上市放量，同时也在加速开发老药新适应症。

先必新为先声药业推出的重磅1.1类新药，是近五年脑卒中领域上市的唯一一款新药，销售峰值有望超过50亿元。

恩维达为全球首款皮下注射PDL1产品，其独特的给药方式具备差异化优势，有望成就25亿大单品。

此外曲拉西利预计于22年获批上市，先必新舌下片有望于23年Q1报产，SIM0417（3CL）国内外临床的快速推进等均有望推动公司收入水平强劲增长。

预计2022/23/24年营收62.0/79.5/99.1亿元人民币对应增幅24/28/25%；实现归母净利润为11.5/14.7/19.9亿元，对应EPS为0.44/0.56/0.75。

首予“买入”评级。

使用DCF现金流折现绝对估值法进行估值，假设永续增长率为2.5%，WACC为11.3%，税率为15%，得到公司估值为322亿元人民币/379亿港元，对应目标价14.33港元，相当于28/22/16倍的22/23/24年预测PE。

首次覆盖给予买入评级。

（按照1RMB=0.85HKD换算）风险提示：政策推进不及预期，产品商业化落地不及预期，临床实验开展不及预期，疫情反复，宏观经济下行等风险。