天风证券-知乎-ZH.US-注重用户体验及创作者生态，商业化稳健推进-220603

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22Q1知乎实现总收入7.43亿元，同比增长55.4%，环比下降27.1%。

毛利率为45.1%，同比降低11.9pct，环比降低1.9pct。

22Q1经调整净亏损为3.67亿元，同比扩大89.8%，环比扩大52.6%，经调整净亏损率49.4%，同比扩大9pct，环比扩大25.8pct。

活跃用户相比21Q4高峰期有所回落，但参与度及留存率显著增长，社区创作生态活跃。

22Q1知乎MAU为1.02亿，同比增长19.4%，环比减少1.6%。

用户层面，知乎1月开始基于维护更好的社区生态，对内容进行管理，短期活跃用户数量相比前一季度峰值有所回落，但更好提升了用户体验，有助于社区长期发展。

视频化方面，知乎持续将视频整合到社区生态系统内，一季度知乎视频渗透率突破45%。

供给侧上，知乎内容量累计同比增长36%，高级别创作者内容创作量年增长125%。

知乎创作者总收入同比增长70%。

知乎在5月18日推出海盐计划4.0，全面助力领域深耕创作者，有助于进一步繁荣创作生态。

在宏观环境及广告大盘弱势情况下，广告同比稳健，优质内容生态推动内容商业化解决方案高增长。

22Q1公司广告收入为2.17亿元，同比增长1.7%，环比下降42.5%；22Q1商业内容解决方案收入为2.27亿元，同比增长87.7%，环比下降38.3%，占收入总比例30.5%，环比下降5.5pct。

22Q1对CCS产生贡献的商业内容创作者同比增长96.5%。

会员付费率持续提升，职业培训收入占比提升至5%以上，成为公司收入增长新曲线。

22Q1公司员收入为2.22亿元，同比增长75.1%，环比增长6.2%，同比增长主要是由于整体用户数和付费用户渗透率的增加。

22Q1MPU为690万，同比增长72.8%，环比增长13.1%；对应付费用户渗透率6.8%，同比增长2.1pct，环比增长0.9pct。

1Q22其他业务收入为0.77亿元，同比增长351.9%，环比增长18.5%，其中，职业培训收入占总收入比首次超过5%，为0.4亿元，同比增长1196.1%，环比增长78.2%。

投资建议：我们认为知乎为具备特色的稀缺平台，用户及商业化均处于成长阶段，看好公司社区壁垒及未来商业化空间。

考虑疫情对广告业务影响，我们下调公司2022-2024年营收至41.9亿/60.4亿/79.4亿元（前值47.6亿/71.0亿/93.8亿元），同比增速分别为42%/44%/31%；略调整2022-2024年Non-GAAP净利润至-11.22亿/-6.69亿/-0.97亿元（前值-11.93亿/-7.16亿/-1.27亿元）；公司当前市值对应22-24年PS分别为1.5x/1.1x/0.8x，维持“买入”评级。

风险提示：用户增长放缓；用户活跃度和粘性下降；PUGV内容生态不稳定，商业化进度不及预期；短期亏损扩大，行业竞争加剧；内容及数据安全等监管风险。