中信证券-理想汽车-LI.US-2022年5月销量点评：5月销量超预期，静待L9上市-220602

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理想5月销量复苏强劲，超越市场预期。

同期市场表现亦较强，股价年初至今下跌幅度-17%，跌幅小于可比公司。

随着我国局部疫情影响逐步得到缓解，国内汽车及产业链的复工复产取得阶段性成果，公司位于长三角地区的零部件供应商与常州工厂已开始逐步恢复生产。

我们认为，随着生产限制的消除与各车企的积极复工，恢复正常生产水平仅是时间问题。

展望未来，公司新一代全尺寸SUV车型L9基于“大尺寸+高智能”的主要卖点，及其在车身尺寸上的高性价比，有望成为继理想One之后的下款爆款产品。

此外，各家头部厂商在自动驾驶领域中的产品功能差异化正在快速缩小，座舱智能化有望成为中短期差异化的主要来源，我们持续看好L9在智能化方面的明显优势，以及公司未来业绩成长性，继续维持公司美股40美元/ADR、港股155港币/股目标价，维持“买入”评级。

▍公司当月销量超预期，持续关注汽车及供应链恢复进度。

1）2022年5月，理想One销量11,496辆（同比+165.9%，环比+175.9%）。

截至2022年5月，理想One2022年累计销量为4.74万辆（同比+111%）。

2）公司Q2销量指引为2.1-2.4万辆（同比增长19.5%-36.6%）。

其中4月与5月销量分别为4,167与11,496辆。

3）基于公司未来销量指引，我们维持公司2022年销量预测为16万辆，其中理想One销量预测为14.2万辆，L9销量预测为1.8万辆。

维持2023-2024年35/60万辆的销量预测。

▍5月汽车产业链逐步恢复，造车新势力销量回升。

随着国内部局部疫情影响逐步得到缓解，各车企正全速恢复生产。

1）蔚来汽车：当月销量7024辆（同比4.7%，环比38.4%）。

2）小鹏汽车：当月销量10125辆（同比78.0%，环比12.5%）。

3）哪吒汽车：当月销量11009辆（同比144.2%，环比24.9%）。

4）零跑汽车：当月销量10069辆（同比+215.1%，环比10.8%）。

▍新车型L9渐行渐近，智能化是主要看点。

受局部疫情影响，原定于4月16日发布的L9推迟，目前官方发布时间暂未确定。

基于理想官方公布信息，相较于理想One的在车身尺寸、动力参数等方面的提升之外，智能座舱全面升级为公司新车型L9的重要亮点，主要包括以下几个方面：1）三维空间交互。

理想L9开创了“三维空间交互”的全新时代。

车内拥有6颗麦克风和3DToF传感器，配合理想汽车自研的以深度学习为基础的多模态三维空间交互技术，在车内将以人类最自然的方式进行交互，让下到幼儿园的孩子，上到七八十岁的爷爷奶奶、外公外婆，都可以轻松享受理想L9的智能体验。

2）超强的计算平台。

理想L9的家庭智能座舱标配了两颗高通骁龙8155芯片，配合24GB内存和256GB高速存储组成的计算平台，为AI、软件和娱乐提供强大的计算能力。

支持双5G运营商的切换，确保高速网络的实时在线。

3）震撼的5屏交互。

理想L9创新的5屏交互模式，把智能车的视听和娱乐体验提升到一个全新的高度。

理想L9标配超大尺寸的HUD，以及位于方向盘上方的安全驾驶交互屏，任何场景下都把行驶中的安全放在了首位。

车辆中控屏、副驾娱乐屏、后舱娱乐屏，采用了三个15.7英寸车规级OLED屏，提供了车载屏幕中前所未有的3K高清分辨率和极致色彩还原度，让每一位家人都拥有顶级的视听和娱乐体验。

4）联手Switch首创“全家游戏空间”。

L9后排娱乐系统将与Switch深度合作，将后排变为“全家人的移动游戏空间”，为后排乘客带来更好的乘车体验。

▍L9销量展望：看好L9成为爆款可能，月稳态销量有望达到1万辆+。

依托出色性价比，以及智能座舱领域产品优势等，我们判断L9有望成为继理想One之后的又一爆款产品。

1）市场分析，当前各家头部厂商在自动驾驶领域中的产品功能差异正在快速缩小，智能座舱有望成为中短期车型差异化的主要来源，L9优势明显；2）据懂车帝数据显示，L9的整车尺寸（车型尺寸5150/1980/1800mm，轴距3100mm）可对标奔驰GLS/宝马X7，官方计划L9售价区间为45~50万元，可对标奔驰GLC/宝马X3/奥迪Q5（国内月销量3~4万台）等中型SUV。

我们认为，L9产品性价比突出，对应市场空间可观；3）目前，市场担心L9定价超过45万元，定价策略与蔚来ES8有一定重合，未来稳态销量可能与ES8表现类似（月稳态2000~3000辆）。

从ES8车型尺寸（5022×1962×1756mm，轴距3010mm，较全尺寸SUV不占优）、补能设施（2020年底蔚来充电站600座）、车辆设计时间差异带来的智能化水平不同、销售渠道以及销售效率（门店203家，覆盖110个城市）等指标来看，我们认为两款车型的类比参考意义相对较小。

4）公司在FY2022Q1财报交流会上表示L9将从22Q3开始交付，考虑到理想销售渠道规划（目前零售门店220+家，我们预计今年增加200家，长期达到BBA1000+家规模），并参考理想One上市时的产能爬坡速度，我们预计L9的起步销量1000~2000辆/月，2022年底将爬升至4000~5000辆/月，稳态阶段占领国内豪华中大型SUV市场（2021年中国销量约100万辆）15%销量份额，对应1万辆+/月。

▍风险因素：局部疫情导致汽车及供应链复工复产进度低于预期的风险；关键核心技术人才流失、难以招募风险；科技巨头&传统整车厂加速进军智能汽车赛道导致行业竞争加剧的风险；特斯拉产品进一步降价导致中国智能电动车行业竞争持续加剧的风险；自动驾驶行业出现严重安全事故导致估值波动的风险；监管加剧导致自动驾驶政策落地不及预期的风险；动力电池价格上涨导致公司产品毛利降低的风险；车载芯片供应短缺的风险；公司后续新车型、新功能推出进度不及预期的风险；较高Capex支出导致公司自由现金流增速不及预期的风险等。

▍投资建议：理想汽车定位家庭用户需求，围绕国内20~50万价位段的庞大市场，性价比、智能座舱等领域优势明显。

新车型L9在智能座舱领域全面升级，首创五屏交互模式，并引入3DToF等实现更为顺畅、自然的人机交互体验，叠加突出的产品性价比，我们看好该车型成为继理想One之后公司又一爆款产品的可能。

我们维持公司FY2022-FY2024营业收入预测分别为511/1160/1940亿元，维持公司FY2022-FY2024Non-GAAP净利润预测分别为5.9/49/112亿元。

参照特斯拉在相似年销量阶段的估值水平（3-7倍PS），以及公司成长性、盈利能力等核心财务指标，我们给予公司2022年5.2倍PS估值水平，维持公司目标价：美股40美元/ADR、港股155港币/股，继续维持“买入”评级。