中信证券-滔搏-6110.HK-2022财年年报点评：逆境凸显韧性，业绩拐点渐显-220602

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公司公布FY2022年报，全年收入/净利润同比-11.5%/-11.7%，其中下半财年国内局部疫情反复与国际品牌供应链问题集中显现，致使收入/净利润同比-19.4%/-30.5%。

凭借在数字化运营/门店升级/消费者互动上的长期投入，公司在收入下滑的背景下维持全年净利率持平。

同时公司与国产品牌李宁开启合作试点，未来有望打开长期成长空间。

在逆境下公司凸显经营韧性，非疫情地区近期已恢复正增长，有望带来公司业绩拐点，维持“买入”评级。

▍局部疫情&供应链不利因素集中冲击下半财年，公司全年收入/净利润同比-11.5%/-11.7%。

公司公布2022财年年报，全年实现收入318.8亿元，同比-11.5%。

由于下半财年中国内局部疫情反复与国际品牌供应链问题集中显现，FY2H22公司收入-19.4%，但财年Q4跌幅环比已有所收窄。

在诸多不利因素下，公司通过高效运营控制折扣加深幅度，同时加强品牌方合作，全年毛利率逆势+2.6pcts至43.4%。

销售/管理费用率在负经营杠杆下小幅提升2.8pcts/0.6pcts，在此作用下全年经营利润率下降0.3pcts至10.8%，其中下半财年为8.4%。

最终公司全年实现净利润24.5亿元/-11.7%，净利率达7.7%，同比持平，其中下半财年净利润-30%。

▍其他品牌&批发业务策略性发力，李宁合作开启新成长。

拆分品牌看，主力品牌Nike与Adidas实现收入275.7亿元/-12.3%，全年产品收入占比-0.7pcts至87.3%，下半财年主力品牌收入同比-20%，占比进一步降低至87%；其他品牌合计实现收入40.1亿元/-6.1%。

公司在本财年加大与其他品牌合作力度，同时近期与国产品牌李宁正式建立合作关系，目前已在区域试点开店。

拆分业务看，公司零售业务实现收入263.5亿元，同比-14.2%，占比下降2.7pcts至83.5%，下半财年受局部疫情冲击下收入-23%；批发业务实现收入52.2亿元，同比+5.4%。

年内公司策略性加大批发业务收入占比。

▍逆境凸显经营韧性，非疫情地区正增长有望带来业绩拐点。

公司在FY2022财年局部疫情&供应链冲击下仍保持经营韧性，在收入下滑的背景下维持全年净利率持平。

局部疫情期间公司通过O2O/私域运营/共享库存池等手段抵御不利因素，凸显公司长期以来在数字化运营/门店升级/消费者互动上长期战略的作用。

同时公司与国产品牌李宁开启合作试点，有望打开未来长期成长空间。

目前公司最新收盘价对应2023年PE仅11.5倍，已接近历史最低水平。

5月20日以来，公司非疫情地区已恢复同比正增长，伴随上海复工复产，整体疫情散发态势逐步得到控制，公司有望迎来业绩拐点。

▍风险因素：快递业务量增速、新业务拓展不及预期；人工成本增加；竞争加剧超预期。

▍投资建议：公司FY2022收入/净利润同比-11.5%/-11.7%，局部疫情&供应链不利因素集中冲击下公司仍维持经营韧性，全年维持净利率持平，近期与国产品牌李宁合作试点有望打开未来长期成长空间。

考虑局部疫情带来的不确定性与国际品牌在大中华区相对保守的指引，我们下调公司FY2023/24年EPS预测至0.41/0.46元(原预测为0.52/0.60元)，新增FY2025年EPS预测0.53元。

参照海外经销商2022年PE水平（Footlocker8x、JDSports10x），综合考虑公司历史平均估值水平（22x）与国内龙头地位和核心能力，我们给予公司2023财年18xPE，对应目标价10港元，维持“买入”评级。