国元证券-海外地产复盘：日本向左，美国向右-220531

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各国房地产业的发展千差万别，但地产泡沫产生的原因都是相似的：1）超级宽松的货币环境，资金成本低，流动性过剩；2）GDP处于高速增长期，经济繁荣；3）较高的出生率水平，人口增长催生住房需求；4）人口流入城市，城镇化率大幅提升。

利率水平的提升是刺破地产泡沫的核心因素。

在地产泡沫破裂后，政府的救市措施一般有以下几点：1）通过降低利率等手段释放流动性；2）由国家接管不良资产，托底经济；3）加强监管力度，限制资产负债表的盲目扩张。

同样经历了金融危机后的房价崩盘，美国与日本的后续房价走势截然不同：日本房地产在上世纪90年代的泡沫破裂后，就持续处于下行通道之中，而美国房地产业在2008年金融危机后，很快重回上行轨道且屡创新高。

两国的移民情况差异和就业结构变化或许可以为此提供一些线索：1）两国在外国劳动力的数量和质量上差异明显：美国移民数量占总劳动力的比例远多于日本，且移民质量的层次也显著更高。

从数量上看，2021年日本外籍务工人员占总劳动力比例为2%。

而美国这一比例为17%；从质量上看，日本的外国劳动力集中在制造业、批发零售业等传统、薪酬较低的领域，且美国的外国劳动力集中在计算机、金融等新兴、薪酬较高的领域；2）两国在就业市场的结构变化上差异明显：近20年两国就业市场都有劳动力从第一、第二产业流出、向第三产业流入的趋势，但美国劳动力流动的幅度更大；3）两国在行业平均薪酬水平上差异明显：日本从2003年-2018年各行业薪资无明显涨幅（2021年受疫情影响薪水低于2018），涨幅较大的行业有建筑业（5.3%）、通信行业（5.6%）、学术研究（4.2%）行业；而美国2000年以来的行业中，除了运输业以外，其余行业的薪酬涨幅都在50%以上；4）由此可见，美国经济的相对高增长，以及人口红利的支持，为美国房价走出泥淖并持续向上提供了助推力。

风险提示：货币政策超预期，经济复苏超预期。