申万宏源-造纸轻工行业周报：地产政策持续宽松，看好家居Beta估值修复与长期零售能力搭建；顾家推出新价值链整装合作模式；关注新型烟草最新进展-220529

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本期投资提示：1、家居：短期地产稳增长预期驱动估值改善；长看龙头零售力提升，整合市场份额。

短期：疫情和地产压制估值至历史底部，随着地产政策逐步放松，估值有望进一步修复。

5月20日央行下调LPR，5月以来多地放松限购政策，地产政策持续边际改善，家居行业过度悲观预期有望得到修正。

5月20日央行5年期以上LPR较上期下调15个基点至4.45%，预计将有助于支持刚性和改善性住房需求，减轻居民房贷利息压力，稳定投资、消费和宏观经济基本盘，促进房地产市场平稳健康发展。

京沪地区银行房贷利率已普遍参考新的5年期LPR降低15个基点，北京首套房贷利率由此前的5.15%降至5%，二套利率由此前的5.65%降至5.5%。

上海地区首套、二套利率分别为4.8%、5.5%，此前分别为4.95%、5.65%。

4月29日以来，南京、东莞、苏州、金华、长沙、长春等超过35个城市出台各类房地产市场调控政策，包括降低限购限售门槛、下调首付比例、降低按揭贷款利率等，地产政策持续“松绑”。

疫情扰动短期订单节奏，不改需求总量。

家居消费刚性，疫情不会导致需求消失，仅导致需求后置，参考2020年，疫情缓和后需求回补，20H2-21H1家居企业收入恢复高增，19-21年家居上市公司收入CAGR达到20%（龙头增速更高）。

同时，经历前次疫情，家居企业储备更加充足的线上蓄客经验，3月局部地区疫情爆发以来，家居企业仍通过线上积极获客，通过直播，私域流量转化等方式，建立前期潜客蓄水池，疫情缓和后有望加速转化。

短期市场担心家居消费受疫情和前期地产下滑带来的影响，估值持续被压制，行业估值已降至历史底部。

我们认为：疫情仅扰动短期订单节奏，不改整体增长预期；地产政策边际放松，同时政策主要打击的是针对房地产的投资性需求，住房刚需仍受政策呵护，而这正是家居行业长期增长的动力所在；房住不炒背景下，刚需改善性需求依然确定（软体存量翻新占比在30%+）；龙头企业，如顾家家居、欧派家居、索菲亚等，通过长期零售能力的搭建，进行组织架构、店态和商业模式持续迭代升级，实现多品类融合、多品牌延伸、多渠道布局的落地，外部环境压力下，零售Alpha实力将持续凸显，具备更强的业绩增长确定性，从22Q1业绩表现来看，龙头企业增长均领跑行业，整合市场提升市占率。

展望中长期增速锚，头部企业凭借集中度+客单值，持续抢占份额。

行业零售能力分化，头部企业持续抢占份额。

龙头家居企业从单品竞争逐步过渡到全屋营销时代，通过供应链能力打造完善、渠道多品类运营能力提升，有望实现客单价和市占率的持续提升。

长期：存量二次更新需求激发，行业长期容量稳健可期，家居行业新流量，新商业模式的创新仍需关注，行业将进入分化期；重视企业长期零售能力的打造建设，关注细分赛道的格局优化：优质企业凭借综合实力扩张份额，提升渠道效率，穿越低景气周期，盈利能力及ROE稳步扩张。

软体赛道，集中度提升的alpha品种：【顾家家居】【敏华控股】【喜临门】【曲美家居】。

2、竞争格局优化，盈利稳定成长的优质白马，重回战略布局期。

1）【裕同科技】除原有3C包装赛道外，加速布局烟标、酒包、环保包装等市场，打造新增长曲线，收入多品类多赛道拓展超预期；纸包装龙头整合趋势显现。

随新产品利润率逐步提升，及智能工厂自动化效率提升，盈利能力有望逐步回升。

2）【晨光股份】原材料上行背景下，看好有定价权、抗通胀的白马消费，公司凭借渠道结构优化，产品结构升级，逐步对冲外部双减与疫情影响，估值已消化至历史估值底部区间。

3）【宝钢包装】中长期看好下游啤酒行业罐化率提升，以及上游供给格局逐步走向集中，竞争格局优化带来行业长期议价能力提升。

公司两片罐业务成长确定性最强。

3、造纸：木浆价格持续上涨，推荐浆类产品和自有产能充足的标的，如【太阳纸业】，浆类产品盈利跟随浆价提升释放弹性；以及，供求和竞争格局好，可以持续传导成本压力的细分优质赛道龙头，如【华旺科技】。

4、新型烟草行业近况更新：思摩尔国际发布全球首款陶瓷芯一次性解决方案FEELMMax，在“更多口数、更好口感、更高一致性”三大维度完成重大突破；海外一次性电子烟市场受到口味还原度、性价比、便捷性、监管漏洞等因素快速爆发，近三年市场快速增至百亿元级规模，但市场较为同质化，在产品安全性、防漏液等方面存在诸多痛点；思摩尔国际兼备技术、制造和客户优势，有望在一次性电子烟市场实现弯道超车。

5、出口链：人民币贬值带来利润弹性，Q2开始盈利将部分释放，但不同品类供需格局差异，订单增长前景存差异；关税豁免谨慎乐观，头部企业海外产能竞争力存被弱化可能性。

风险提示：疫情反复，整体下游需求低迷及物流受阻影响，原材料上行带来的盈利压力。