国元证券-浙江自然-605080-首次覆盖报告：户外用品优质龙头，先发优势驱动成长-220528

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报告要点：深耕户外用品，细分赛道领先龙头定位于户外运动用品领域，深耕户外运动用品研发及ODM生产二十余载，主营产品包括充气床垫、头枕坐垫、户外箱包等户外运动消费品，产品矩阵丰富且定制化能力强，充气床垫为核心优势产品。

此外，公司与200余个优质品牌建立稳定长期的合作关系，客户资源较为优质。

户外用品市场稳步扩容，TPU渗透率或逐步提升市场规模方面，全球户外用品行业处于稳步增长阶段，2020年全球户外运动用品电商市场规模为845亿美元，预计2021-2024年CAGR为7%，其中欧美等发达地区市场较为成熟，其规模占全球市场约40%左右，中国仍处于初步发展阶段，未来增长潜力较大；行业趋势方面，TPU材料较PVC材料具有显著竞争优势，随着未来TPU原材料价格进一步降低叠加欧美环保政策日趋严格，TPU或将逐步对PVC实现替代；竞争格局方面，户外行业竞争格局较为集中，头部品牌市占率稳步提升。

垂直一体化产业链构建高竞争壁垒，先发优势助力长期发展产业链端，构筑垂直一体化的产业链，实现对全生产流程的整体把控及精益管理，提升产品竞争力且促进生产效益最大化，充分享受超额收益；研发端，重视设计研发及产品创新，在研项目储备丰富，技术成果积累丰厚，为未来丰富产品矩阵提供扎实的技术支持；客户端，具备稳定优质的客户资源优势，打造优质客户资源壁垒，并成为迪卡侬户外熔接领域唯一战略合作伙伴，持续拓展SKU驱动业绩高增长；产能端，布局“境内+境外”双生产基地，产能稳步扩张为未来三年的业绩增长提供强力支撑。

投资建议与盈利预测我们看好公司具备多年技术积累叠加产能处于快速释放周期，且所处赛道景气度向好，预计公司在2022-2024年实现营业收入11.29/14.78/18.70亿元，同比增速分别为34.01%/30.94%/26.52%，实现归母净利润2.92/3.86/4.90亿元，同比增速分别为33.21%/31.91%/27.04%，对应EPS为2.89/3.81/4.85元/股，给予2022年27倍PE，对应目标价为78.07元。

首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示客户集中度较高、汇率波动风险、原材料价格波动风险、新增产线建设进度不及预期。