老虎证券-Malibu Boats-MBUU.US-小休闲游艇赛道里的大生意-210719

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MalibuBoats是一家集销售和制造休闲小型游艇一体的公司，被称为“水上拖船领导者”，近年来通过收购也扩展到小型近海钓鱼游艇，大有一争小型船只行业龙头之势。

疫情下的娱乐业受重创，水上运动却在解封后迎来一波高潮，小型船只的生意反而越来越好。

在截止至2021年3月31日连续12个月中，MalibuBoats营收达7.68亿美元，同比+5.37%。

投资要点小型休闲船只市场，小而美的大生意。

小型休闲船只弥补中产阶级的私密娱乐度假需求，大多数船只售价在几万至几十万美元，可以停在自家后院，并通过汽车拖行。

在小型水域可以充当交通工具，也可用于钓鱼休闲，并兼具水上运动，在欧美市场早已发展成熟。

全球市场规模超250亿美元。

娱乐和游船为美国经济直接或间接创造了超过1000亿美元的收入。

据Fortunebusinessinsights，2020年全球小型船只市场规模达250.9亿美元，并将以11%的年复合增长率达到2028年的577.9亿美元。

此外，休闲船只在所有年龄段中的受欢迎程度正在增加。

水上运动船只起家的MalibuBoats，是美国领先的动力型小型船艇设计和制造商，主要针对高性能运动船领域。

公司1983年开始正式售卖，并在1989年成为加州最大的船只制造商之一。

1992年开始为内河水域制造船只，2002年成为世界上最大的定制滑水船制造商。

2009年创立了第二个品牌Axis，2014年公司上市。

此后在2017年和2018年分别收购了另一家运动游艇生产商Cobalt和钓鱼船只生产商Pursuit。

通过收购，公司规模不断增大。

财务表现稳健，收入增长超行业平均。

14年上市至17年收购前，公司营收年复合增长率14%，略高于行业平均水平。

受疫情影响，20财年获得营收6.53亿美元，同比-4.51%。

但是在疫情恢复后，水上运动需求助推公司业绩，FY21Q3营收2.73亿美元，同比+49.8%，单季增速史上第5高。

同时原生品牌占首日比重最高，约50%足有，受钓鱼需求增加，渔船的子品牌Pursuit增速较快。

原生品牌毛利润较高，整体毛利率依然在恢复上升。

2017财年毛利率达到26.62%，收购后毛利率有所下滑，疫情期间掉至22.85%。

随着协同效应及娱乐休闲需求的增强，公司边际成本降低，毛利率有望继续恢复上升。

运营效率逐年提升，调整后EBITDA利润率从2014财年的17.8%提升至最近12个月的20.9%。

生产指标方面：库存周转率下降，因公司原材料储备增长，有利于在原材料价格上涨中获得优势。

流动性指标向好，收购的负债并未给公司造成压力。

FY21Q3长期债务占股东权益比例不过50%。

投资回报率较高。

2020年公司的股价回报52.22%，ROE26.8%，单季一直维持在25%以上，ROIC维持在20%左右。

我们认为：销商方面压力并不是太大，说明在宽松的宏观环境下水上娱乐需求在近两年继续保持旺盛；更多科技感的材料和装备的出现，也将给水上娱乐行业增加优势；亚太地区由于国家的可支配收入增加，也将提供新的增长机会。

同时，公司的财务数据表现良好，并购带来的协同效应正在显现，在增速大于行业平均的情况下，有更明显的优势。

估值探讨倍数估值法：同业对比公司过去12个月的平均PE为18.7倍，平均EV/EBITDA为10.58倍。

且在2021年的预期PE为19.63倍，EV/EBITDA为9.73倍。

以当前行业18.7倍PE为基准，2021财年的预期市值约为23亿美元，则对应的价格为每股110美元；2022年底对应的股价为125美元。

现金流折现：公司暂时未披露新收购的MaverickGroup对财报的影响，我们预计在Maverick收购活动结束后，MalibuBoats将以小两位数的增速领先于行业同行。

以3.5%的永续增长率、12.9%的WACC，2021财年末的每股价值为101美元。

综合上述两种方式，2021财年末每股价值应为105美元。

风险提示疫情反复，或水上娱乐需求低于预期；收购和并购活动不及预期，协同效应不足；行业竞争增强，公司渠道优势降低；原材料价格大幅上涨，无法及时传递到下游。