东吴证券-文山电力-600995-重组方案获国资委批准，稀缺储能资产蓄势待发-220526

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事件：公司关于《重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，获得国资委审议通过，后续经公司股东大会审议通过，并经证监会批准即可正式实施。

储能市场主导者：2020年全球储能中抽水蓄能规模占比94%，中国市场占比89%。

新型电力系统短期看电网，中长期看储能。

在新型电力系统的结构里，储能是护航新能源发展的压舱石。

我们认为，实现碳中和的路径主要有2条：1）短期看大电网，特高压建设缓解三北地区的新能源消纳问题等。

2）中长期看储能，期待技术突破带来储能制造和运营成本的持续下降，未来清洁能源+储能将是能源产业发展的必然趋势。

发电和用电具有瞬时性，而且电力本身较难储存，因此需要抽水蓄能来承担调峰、填谷、调频等多种功能。

从整个电力系统的角度看，储能的应用可以分为发电侧储能、电网侧储能（含微网）和用户侧储能三大场景，目前电网侧储能主要是国家电网、南方电网建设运营。

交易完成主营业务从发售电转变为抽水蓄能+储能业务：本次交易前公司主营为发售电业务，交易完成后，公司转变为抽水蓄能、调峰水电和电网侧独立储能业务的开发、投资、建设和运营。

公司将新增：1）抽水蓄能电站：已全部投产运营的5座抽水蓄能电站，装机容量合计为788万千瓦；在建抽水蓄能电站2座，装机容量合计240万千瓦，将于2022年内全部投产；1座已取得核准、当前处于工程建设筹建期的抽水蓄能电站，装机容量120万千瓦，预计于2025年建成投产；此外，还有11座抽水蓄能电站进入前期工作阶段，总装机容量1,260万千瓦，将于“十四五”到“十六五”陆续建成投产。

2）调峰水电站：2座装机容量合计192万千瓦的可发挥调峰调频功能的水电站。

3）电网侧独立储能：30MW/62MWh的电网侧独立储能电站。

2021年公司实现备考后营业收入48.65亿元，备考归母净利润10.49亿元，毛利率54.12%，合并资产负债率56.25%。

盈利预测与投资评级：若不考虑重组，我们维持预计公司2022-2024年EPS为0.24/0.17/0.21元/股，对应PE为60倍、83倍、69倍；若考虑重组成功后，2021年公司交易后备考归母净利润为10.49亿元，我们维持预计2022年/2023年备考净利润为13亿元/15亿元，考虑到公司作为南网下面唯一抽水蓄能资产，给予2022年30倍PE，对应目标市值390亿元，维持“买入”评级。

风险提示：资产重组进度不及预期的风险；政策风险；调峰水电站所在流域的来水不确定性风险等。