国金证券-长川科技-300604-内生外延加速平台化，测试机驱动高增长-220526

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投资逻辑公司深耕半导体测试设备领域，内生+外延布局产品矩阵完善，主要产品包括测试机、分选机、探针台等产品。

公司高度重视研发投入，2016-2021年研发费用率在20%-28%，远超于国内外同行平均的15%左右，研发推动下我们认为公司已经进入收获期，产品从原有的分选机、模拟混合测试机延伸至数字测试机和探针台，是本土设备商中产品布局最全面的后道测试设备企业。

目前主营产品已经供货长电科技、华天科技、士兰微、日月光等海内外知名客户。

测试机：数字类测试机有望快速放量，传统模拟混合保持高增速，预计22年测试机收入增长179%。

美国泰瑞达、日本爱德万全球市场份额高达80%，国内厂商替代空间广阔，且在模拟、分立器件等细分领域已实现替代。

公司模拟测试机技术指标可达国际一线水准，受益行业高景气度以及客户持续突破，具备持续扩张的条件，公司2021年测试机实现4.9亿元收入同比增长174%；数字SOC类产品D9000后续有望实现快速放量，绑定大客户，进一步打开公司的成长空间。

分选机+探针台：分选机下游封测厂资本开支驱动，探针台22Q2开始贡献收入。

分选机业务主要受益下游封测资本开支增长驱动，新产品新应用发展。

外延并购STI的AOI设备覆盖海外高端客户，与母公司形成客户及产品技术的协同发展；2021年定增2.8亿收购马来西亚EXIS增加对转塔式分选机覆盖。

同时公司在探针台领域实现突破，成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密探针台，兼容8/12寸晶圆测试预计22年Q2开始贡献收入。

投资建议预计公司2022-24年收入分别为29/38/46亿元，同比增长90%、31%、22%，归母净利润为4.9/7/9.1亿元，同比增长126%、42%、31%，EPS为0.82/1.16/1.51元/股，当前股价对应PE分别为47/33/25x。

参考行业可比公司估值，我们给予公司22年合理PE约60x，对应合理价值49元/股，目标市值294亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示研发进展不及预期、行业竞争加剧、下游资本开支及行业增速不及预期、国际贸易摩擦加剧的风险、大股东减持风险、限售股解禁风险。