中泰国际-中集安瑞科-3899.HK-业务全球布局助力分散风险，氢能业务长期发展-220526

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短期仍面临增长放缓及成本压力我们预期公司短期仍面临增长放缓及成本压力，尤其对60%以上销售来自国内市场的清洁能源设备业务。

压力因素主要有：(一)疫情防控措施可保员工安全，却增加行政支出；(二)原材料供应运输受疫情防控措施影响而拖延，导致生产线开工率下跌。

相比化工环保、液体食品设备业务，清洁能源设备类别多元化，相关零组件繁多，其生产易受原材料供应不稳定影响；(三)主要原材料钢铁价格依然位于高水平。

全国热轧普通薄板(3mm)年初至今均价为5,118元人民币/吨，同比上升5.0%；(四)在中国经济增长放缓的可能性下，工业用户对于能源设备采购持观望态度。

我们预计清洁能源设备业务毛利率将由2021年的12.3%下跌至2022年的12.0%。

海外业务可保毛利率公司业务分布全球，例如约90%销售来自海外市场的化工环保、液体食品设备业务，有助抵消内地需求不确定性的影响。

我们预计两者毛利率将分别由2021年的14.4%及24.9%上升至2022年的14.6%及25.0%。

两者合共占公司总收入比例将由39.2%增加至46.1%。

我们预计公司整体毛利率将由2021年的14.7%轻微上升至2022年的14.9%。

氢能业务持续扩大长远方面，公司持续扩大氢能业务。

目前，公司主力生产氢能储运设备、加氢站、相关车载瓶及系统。

2022年第一季，氢能新签订单达到1.1亿元人民币，已经相等于去年全年氢能新签订单金额的50%。

政策上，公司受惠于中国发改委今年发布的《氢能产业发展中长期规划(2021-2035年)》。

政策文件可加强氢能在中国能源发展的重要性，确立氢燃料电池电动车与锂电池电动车的互补发展模式，推动整体产业链长期发展。

下调盈利预测及目标价，维持“买入”评级综合以上因素，其中包括行政支出增加，我们分别调低2022-23年股东净利润预测15.4%及12.9%，并新增2024年预测。

我们相应将贴现现金流(DCF)分析推算的目标价由13.00港元下调至11.00港元，这对应15.4倍2023年市盈率和35.6%上升空间。

维持“买入”评级。

风险提示：(一)生产或项目开发延误；(二)钢材价格急涨；(三)能源价格大幅波动；(四)氢能技术研发慢于预期；(五)汇兑损失。