中信证券-兖矿能源-600188-重大事项点评：增持澳洲子公司，进一步分享海外煤价红利-220526

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公司拟发行可转债增持兖煤澳大利亚子公司股份，发行方案有利于股比较大的少数股东退出，也有利于增厚澳洲公司对兖矿能源贡献的权益净利润。

公司今年业绩将充分受益于海外煤价的大幅上涨，虽然一季度公司成本上升较快，但全年良好业绩预期下，估值及分红仍具备吸引力。

▍拟发行可转债增持境外子公司股份，兼顾低成本增持与交易灵活性。

公司5月26日发布公告，为进一步优化整体资产结构，提升股东权益价值，支持兖煤澳洲发展，拟以发行H股可转换债券为对价支付方式，增持兖煤澳洲股份。

我们判断，这一运作方式或有效降低监管及交易成本，同时又能实现一定比例的增持。

兖煤澳洲系兖矿能源的控股子公司，目前兖矿能源的持股比例为62.26%。

增持兖煤澳大利亚的股份，有助于提升公司权益净利润水平。

▍折价交换可转债，或有利于股比较大的少数股东退出。

兖煤澳大利亚的少数股东目前主要有中国信达（持股比例15.89%）、GlencoreCoal（6.40%）、山东鲁信投资（5.41%），其他小股东合计持有10.04%股份。

交易的大致方案是兖矿能源以3.60美元/股（折合约28.26港元）的对价作为可转债金额，交换兖煤澳大利亚少数股东的股份，少数股东自愿参与交易。

由于目前兖煤澳大利亚市价为33.05港元，因此这一对价对小股东并没有吸引力。

但是持股比例较大的国内投资机构，如信达和鲁信投资，考虑大额减持的交易成本和交易流动性，有可能会偏好这一折价方案。

同时，公司可转债未来转股价格“在公司H股于综合文件的最后可行日期前20个交易日的加权平均价基础上溢价不低于50%”，因此转股价格大概率远高于目前3.60美元/股的对价，预计未来转债持有者或不会考虑转股。

整个交易相当于间接完成了股权转让的交易。

但由于港交所通常要求公众股东持股比例不得低于25%，因此兖矿能源的未来选择或是增持不超过75%，或是进入退市程序。

▍增持利好兖矿能源业绩预期。

兖煤澳大利亚2021年净利润为38.12亿元，兖矿能源（持股62.26%）对应的权益净利润为23.7亿元。

去年纽卡斯尔港市场均价约为139美元/吨，我们假设今年兖煤澳大利亚完全成本上涨25%，纽卡斯尔港市场均价在250美元的假设下，预计兖煤澳大利亚净利润约为165亿元人民币。

如果公司增持至75%的上限，可增厚的权益净利润约为21亿元，如果完全私有化增厚的净利润约为62亿元。

若按照纽港均价300美元的假设下，预计兖煤澳大利亚净利润约为240亿元人民币，75%/100%的持股比例将分别增厚权益净利润31/91亿元。

▍风险因素：成本及减值变化较大；海外煤价及化工品价格波动，影响业绩增长等。

▍投资建议：不考虑此轮增持的实施，我们维持公司2022~2024年EPS6.26/6.68/6.92元的预测。

A股当前价37.95元，对应2022~2024年P/E分别为6.1/5.7/5.5x。

按照行业指数平均目标估值水平，给予2022年8x的P/E估值，A股对应目标价48元，按照历史平均折价水平，给予港股（01171.HK）目标价36港元（较A股目标价折价40%），均维持“买入”评级。