中信证券-三角防务-300775-投资价值分析报告：军用航空锻件核心供应商，料将充分受益新型号快速放量-210721

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公司是我国航空大型锻件核心供应商，产品应用于新一代战斗机、运输机及直升机中。

充分受益军队现代化建设加速，在国防战略转型下进行“补偿式”发展，锻件市场快速扩容。

公司在大型锻件领域设备技术工艺等方面优势明显，并持续拓展下游机加工、特种工艺等盈利水平更强环节，产品价值量不断提升；此外还积极布局“航发盘类件+民用大飞机结构件”，市场空间进一步打开。

综合考虑行业可比公司估值水平、公司的竞争优势以及成长空间，给予公司2022年45倍PE，对应目标市值约290亿元，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价59元。

军用航空锻件核心供应商，行业新秀快速崛起。

公司主要从事特种合金锻件业务，用于制造飞机机身结构件及航空发动机盘件，目前已进入航空、航天、船舶等领域的各大主机厂供应商名录，产品应用于新一代战斗机、新一代运输机及新一代直升机中，并为各类型国产航空发动机供应主要锻件。

按锻造工艺的不同，公司产品可分为模锻件和自由锻件两大类；按产品应用领域的不同，公司产品还可分为大型飞机、战斗机机身结构件，起落架系统结构件，直升机结构件，发动机和燃气轮机盘类件几类。

近五年受益于主机厂生产进度加快，定型产品装机增加，公司营收、净利均实现大幅增长，2020年公司实现营业收入6.14亿元，同比增加0.16%，实现归母净利2.04亿，同比增加6.36%。

公司主要产品为模锻件，随着前期参与预研型号的定型、小批量生产并逐步量产，占营收比重不断提高，2020年公司模锻件产品收入为5.34亿元，占比86.84%。

近4年公司净利率均处于较高水平，保持在30%以上，业绩有望保持高速增长。

锻件应用领域广泛，大型整体化为未来趋势。

锻造业作为机械制造基础性行业，对装备制造和国防建设具有重要意义，是关系到国家安全和国家经济命脉的不可或缺的战略性基础行业。

锻件广泛应用于航空飞行器的重要结构件，为应对核心金属结构件承担设备运转时疲劳损伤的问题，锻件制成的零件约占飞机机体结构重量20-35%、约占航空发动机结构重量40%以上。

相较于传统焊接结构，大型整体锻件既能减轻飞机重量，又能延长使用寿命，是未来飞机设计制造的主流趋势。

我国军用航空锻造市场主要以三角防务、中航重机和二重万航模锻为主，其中三角防务装备有400MN模锻机，主要为我国新一代战斗机、运输机、直升机供应锻件。

下游需求加速释放，航空锻件市场广阔。

目前我国与美国等发达国家相比，海陆空各领域军事装备均存在明显差距。

随着我军现代化建设加速，我军正在国防战略转型下进行“补偿式”发展，老旧装备更新换代、新型号加速列装，进而给航空产业链带来发展契机，并为行业的持续增长提供需求支撑。

我国军机更新换代及加速列装将释放大量需求，军用航空锻件市场有望打开成长新空间，预计未来20年我国军用飞机锻件市场约1300亿元、军用航发锻件市场规模约700亿元；国内民机市场逐步释放，当前国产飞机已取得订单价值超过4840亿元，自产民机锻件市场空间约150亿元；国际转包业务规模扩大，国内企业转包机体锻件市场空间近300亿元。

设备技术优势显著，募投项目料将打开成长新空间。

公司的400MN模锻机是目前世界上最大的单缸精密模锻液压机，是迄今为止全球技术水平最为先进、控制水平最高、锻造精度最好的大型模锻液压机之一。

公司拥有雄厚的技术研发实力和生产制造能力，目前已经成熟应用的非专利技术6件，专利技术7件，在研技术4件。

公司发行可转债募集资金，用于建设先进航空零部件智能互联制造基地项目，在公司现有业务毛坯锻件制造的基础上，结合行业“锻件-零件组件-部件”的发展趋势以及公司自身的迫切需求，进行产业链的垂直整合，挖掘锻件产业链延伸的附加值，扩展航发和民用大飞机领域，提升企业的核心竞争能力。

风险因素：军品订单放量不及预期；装备列装进展不及预期；民品开发不及预期。

投资建议：公司是我国航空大型锻件核心供应商，预计未来将充分受益于我国航空装备的快速放量以及民用需求的持续扩张。

我们预计公司2021/22/23年净利润分别为4.5/6.5/9.2亿，现价对应PE为42/29/21倍。

给予公司2022年45倍PE，对应目标市值约290亿元，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价59元。