开源证券-云音乐-9899.HK-港股公司信息更新报告：音乐社区与内容差异化优势凸显，毛利率明显改善-220524

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2022Q1营业收入持续增长，亏损同比收窄，维持“买入”评级根据2022年一季报，2022Q1公司实现营业收入20.7亿元（同比+38.6%），其中在线音乐服务收入达8.85亿元（同比+16.5%），主要系会员付费率提升带动会员订阅收入大幅增长所致；社交娱乐服务及其他收入达11.82亿元（同比+61.6%），主要系社交娱乐付费用户增长带动社交娱乐服务收入快速增长所致。

2022Q1公司实现经调整净亏损1.52亿元(同比收窄46.6%)，主要系公司商业化能力提升及内容成本结构优化所致。

我们看好公司基于差异化音乐社区及内容竞争优势打开商业化空间，预测公司2022-2024年营业收入分别为95.83/124.52/151.38亿元，归母净利润分别为-10.24/-4.42/1.99亿元，对应EPS分别为-4.9/-2.1/1.0元，当前股价对应PE分别为-14.4/-33.3/73.9倍，维持“买入”评级。

付费用户规模快速增长与版权成本控制，带来毛利率明显改善2022Q1公司毛利率为12.2%（同比+15.8pct）。

2022Q1公司在线音乐服务月付费人数达3674万（同比+51.3%）；社交娱乐服务月付费人数达1182万（同比+169.7%）；内容服务成本为16亿元（同比+14.3%）。

我们认为，基于差异化社区生态和原创内容，公司用户付费率有望持续提升，同时独家版权时代终结或促进版权费用及成本结构回归合理区间，公司毛利率或稳步提升。

社区生态和内容优势不断强化，版权短板持续补足，商业化空间有望打开公司社区生态和原创内容优势进一步巩固，2022Q1公司日活跃用户平均每日使用时长为82分钟（同比提升5.5分钟）；公司用户生产内容歌单累计达32.5亿个；以用户生产内容为导向的播客用户覆盖率达20%；平台独立音乐人数量达45万，同比增长70%，独立音乐人曲库达200万首。

同时公司持续补足头部版权，2022Q1获取了张韶涵、范玮琪等歌手的音乐曲目版权。

我们认为，培育社区生态及丰富版权和原创内容，有助于持续增强公司竞争优势，同时通过深化用户参与及拓展消费场景有望打开平台商业化空间。

风险提示：续约音乐版权存在不确定性；直播行业监管政策对变现存在影响等。