国信证券-网易~S-9999.HK-游戏增速领先同业，端游是最大亮点-220525

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业绩稳健增长，利润率优化。

2022Q1，网易实现收入235.6亿元，同比增长14.8%。

收入增长主要由游戏及云音乐驱动。

经营利润55.1亿元，同比增长28.8%，主要系毛利率提升和各项营业费率的降低。

调整后归母净利润51.2亿元，同比增长1%；调整后归母净利率27.7%，同比和环比分别降低3.0pct和5.3pct，主要因投资收益和汇兑损益的波动影响，游戏利润率稳健。

在线游戏：端游持续亮眼，重磅产品正式定档。

2022Q1，在线游戏业务收入为173亿元，同比增长15%。

其中，手游收入116亿元，同比增长6%；PC端游收入57亿元，同比增长40%，继续维持高增。

我们测算，本季度公司游戏流水同比增速为12%，大幅高于行业增速。

《暗黑破坏神：不朽》已经正式确定上线日期，将于6月全球上线，目前全球预约量突破3500万。

有道：非学科类培训及智能设备稳健增长，销售费率显著下降。

2022Q1，有道总净收入为12亿元，同比减少10.4%。

剔除已被剥离的学科类课外培训业务后，有道总收入同比增长26.6%。

销售费率为42.2%，较去年同期的66.0%显著下降，其中部分受学科类课外培训业务停止影响；剔除该影响后，销售费率仍然同比下降了16pct。

云音乐收入增长39%，付费率超20%。

云音乐收入同比增长39%至20.7亿元。

会员订阅和社交娱乐服务收入均健康增长。

在线音乐服务月付费用户数同比增长51%至3674万，付费渗透率达20.2%。

毛利率12.2%，同比提升15.3pct，环比提升8.1pct，主要得益于较高毛利率的社交娱乐服务收入占比上升，以及成本管控的整体改善。

风险提示：政策风险；游戏市场竞争激烈的风险；游戏出海表现不及预期的风险；全球疫情的系统性风险等。

投资建议：上调盈利预测，继续维持“买入”评级。

基于对公司后续产品表现的信心，我们上调盈利预测，预计2022-2024年调整后净利润分别为228/255/280亿元，上调幅度分别为6%/3%/0%。

维持目标价208-221港币，相对当前股价涨幅为38%-46%，继续维持“买入”评级。