中信证券-网易-NTES.US-2022年一季度业绩点评：业绩保持稳健，《暗黑破坏神》定档6月表现可期-220525

《中信证券-网易-NTES.US-2022年一季度业绩点评：业绩保持稳健，《暗黑破坏神》定档6月表现可期-220525（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-网易-NTES.US-2022年一季度业绩点评：业绩保持稳健，《暗黑破坏神》定档6月表现可期-220525（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

2022Q1公司业绩保持稳健。

经典游戏支撑稳定基本盘，游戏新品储备丰富。

公司计划重点游戏《暗黑破坏神：不朽》6月2日/23日上线海外/国内市场，同时还包括《哈利波特》海外版、《逆水寒》手游、《永劫无间》手游、《倩女幽魂隐示录》等面向国内外市场的产品储备，游戏业务长期发展动力值得期待。

预计在线教育业务未来将重点拓展多元化非K12教育业务，通过产品和创新实现可持续发展。

云音乐用户规模保持稳健水平，付费率上行空间可观，同时非独家版权有望缓解竞争和成本压力。

网易严选销售额和用户规模有望保持增长。

网易作为互联网行业中业绩相对更加稳健的标的，我们持续看好公司中长期发展动力。

目前公司估值处于低位，考虑随着游戏版号恢复发放，行业景气度回暖可期有望带动行业估值中枢回升，同时年中重点游戏产品也将上线表现可期。

维持“买入”评级。

▍2022Q1业绩概览：公司2022Q1实现营收235.56亿元（YoY+14.8%，QoQ-3.4%，vs我们预测231.62亿元）。

公司毛利率为54.5%（YoY+0.6pct，QoQ+1.5pcts）。

费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为12.4%/4.3%/14.4%（YoY-1.1/-0.3/-0.5pct，QoQ-1.2/-0.5/-1.4pcts）。

公司2022Q1Non-GAAP归母净利润达51.18亿元（vs我们预测51.97亿元，YoY+0.7%，QoQ-22.4%，若剔除2021Q4投资收益16.28亿元影响，则环比+3.0%），业绩保持稳健。

▍经典游戏基本盘稳固，游戏产品储备丰富。

公司2022Q1网络游戏业务实现营收172.73亿元（YoY+15.3%，QoQ-0.7%，vs我们预测170.43亿元）；其中手游/端游营收分别为115.55/57.17亿元（YoY+5.9%/+40.3%，QoQ-2.8%/+0.5%，vs我们预测115.00/55.43亿元）；2022Q1公司网络游戏业务毛利率65.1%（YoY+0.5pct，QoQ+1.0pct）。

经典手游《梦幻西游》、《大话西游》、《阴阳师》等持续推出内容更新，加强与头部影视和动漫等IP联动、游戏IP和文创衍生力度，保持强劲的产品长线运营能力；2022Q1《哈利波特：魔法觉醒》于iOS游戏畅销榜平均排名第25位左右，目前已经形成较为稳定的流水模式，叠加新卡牌、角色、时装等道具以及新学年剧情、新禁林探索、神奇动物空间等玩法的持续更新，未来有望保持稳健长线运营能力。

海外方面，4月14日《指环王：崛起之战》手游登陆日本、韩国、中国港澳台地区，上线当天游戏位居iOS免费游戏榜前两名；4月28日，《DeadbyDaylight》手游在日本上线，连续12天iOS免费榜排名第一；由紫龙代理日本发行的《天谕手游》4月13日上线以来于日本iOS游戏畅销榜平均排名30名左右。

新游戏储备方面，网易520游戏发布会涉及7款新游戏：重点产品《暗黑破坏神：不朽》（定档6月2日海外上线，预约3500万；计划6月23日国内上线，预约1500万）、《哈利波特：魔法觉醒》海外版（计划2022年全球上线）、《蛋仔派对》（休闲派对类游戏，5月27日公测）、《战争怒吼》（RTS即时战略游戏，5月26日上线）、《逆水寒》手游、《永劫无间》手游、《绿茵信仰》（写实类竞技足球游戏）。

公司经典游戏表现稳健，重点新品也有望突破国内和海外市场，我们认为公司游戏业务长期发展动力值得期待。

▍在线教育板块不断推动产品创新。

2022Q1公司在线教育业务实现营收12.01亿元（YoY-10.4%，QoQ-10.0%，vs我们预测11.34亿元）；在线教育毛利率为53.1%（YoY-4.2pcts，QoQ+2.4pcts）。

在线教育营收同比下滑主要系公司已于12月31日正式终止义务教育阶段学科培训业务。

预计公司未来将持续拓展非K12教育业务，基于长期积累的技术能力和对目标用户的深入理解等优势，加强在学习产品、STEAM素质教育、成人教育和教育数字化解决方案四大方向的拓展。

成人教育方面，有道考研业务推出全新产品，提供一站式服务方案，该业务报告期内销售额环比增长超160%；学习产品方面，4月7日，有道召开智能学习灯新品发布会，产品搭载指尖查词、句子精读、错题整理等功能，售价为1999元；素质教育方面，有道纵横国际象棋销售额2022Q1环比增长超170%，4月29日“有道纵横棋院”APP在围棋和国际象棋基础上加入中国象棋，还推出AI超高速复盘、语音复盘等新功能。

▍云音乐和创新业务保持良好发展。

云音乐实现营收20.67亿元（YoY+38.6%，QoQ+9.4%，vs我们预测19.84亿元）；毛利率为12.2%，连续四个季度为正且环比大幅提升+8.1pcts。

云音乐持续扶持原创音乐生态，截至2022年3月，平台入驻原创音乐人超45万，平台音乐人原创音乐曲目约200万首。

根据公司财报，网易云音乐21年付费率达15.8%（YoY+6.9pcts），对比美国约40%左右付费率，上行空间可观。

同时叫停音乐版权“独家模式”缓解竞争压力，有助于平台控制内容成本，看好云音乐长期增长和边际改善趋势。

创新及其他业务实现营收30.15亿元（YoY+11.5%，QoQ-19.7%，vs我们预测30.02亿元）；毛利率为23.3%（YoY-0.8pct，QoQ-3.5pcts）。

2022Q1网易严选Pro会员规模不断提升，YoY+65%。

4月7日，网易严选六周年庆活动发布态度视频《差评》，展现出打磨产品提升用户体验的决心。

根据品牌星球报道，六年来网易严选App内沉淀10亿用户评论，目前近50%的商品经历过基于用户真实反馈的迭代，产品复购率达54%。

网易严选有望不断提高产品质量和SKU，预计销售额和用户规模有望保持增长。

▍风险因素：游戏、教育等行业政策监管趋紧风险；公司新游戏发行时间和表现不及预期风险；公司海外游戏业务拓展不及预期风险；公司在线教育业务发展不及预期风险；公司创新业务发展不及预期风险。

▍投资建议：2022Q1公司业绩保持稳健。

经典游戏支撑稳定基本盘，游戏新品储备丰富。

公司计划重点游戏《暗黑破坏神：不朽》6月2日/23日上线海外/国内市场，同时还包括《哈利波特》海外版、《逆水寒》手游、《永劫无间》手游、《倩女幽魂隐示录》等面向国内外市场的产品储备，游戏业务长期发展动力值得期待。

预计在线教育业务未来将重点拓展多元化非K12教育业务，通过产品和创新实现可持续发展。

云音乐用户规模保持稳健水平，付费率上行空间可观，同时非独家版权有望缓解竞争和成本压力。

网易严选销售额和用户规模有望保持增长。

我们调整公司2022-24年Non-GAAP净利润预测至216.8/258.8/301.2亿元（原预测为216.8/259.3/301.7亿元），当前价对应20/16/14xNon-GAAPPE（PerADR）。

网易作为互联网行业中业绩相对更加稳健的标的，我们持续看好公司中长期发展动力。

目前公司估值处于低位，考虑随着游戏版号恢复发放，行业景气度回暖可期有望带动行业估值中枢回升，同时年中重点游戏产品也将上线表现可期。

维持公司目标价136美元/ADR（作为国内头部游戏公司，我们参考腾讯控股等可比公司2022年平均估值水平20xPE，给予公司2022年27xNon-GAAPPE（PerADR）），维持“买入”评级。