安信证券-中资美元债讲义（2）：监管政策二十年变迁-220524

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自2000年起，中资美元债监管经历了规范期（2000-2014）、宽松期（2015-2017）、调整期（2018以来）三个阶段。

本文梳理三个时期的主要政策内容，分析这些政策对中资美元债的发行规模、发行架构、行业结构和发行期限的影响。

2000-2014年规范期。

（1）发行监管：以计委、外管局为核心的核准制监管模式。

2000年计委、人民银行《关于进一步加强对外发债管理意见的通知》明确企业对外发债实行资格审核批准制。

2003年《外债管理暂行办法》指出中长期债券需由计委会同外管局审核后报国务院审批，短期债券由外管局审批。

（2）资金监管：这一时期发行外债资金受结汇和回流渠道的双重限制。

2013年外管局《外债登记管理办法》规定，境内金融机构和中资企业借用的外债资金不得结汇使用。

2014年外管局《跨境担保外汇管理规定》，债务人未经批准不得通过向境内进行借贷、股权投资或证券投资等方式将担保项下资金直接或间接调回境内使用。

2015-2017年宽松期。

（1）发行监管：2044号文开启备案制时代。

2015年9月发改委发布《关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（2044号文），提出针对1年期以上的中长期外债，取消额度审批，实行备案登记制管理。

2016年银发〔2016〕132号文进一步规定中国人民银行和外管局不实行外债事前审批。

（2）资金监管：大幅放松资金结汇、回流限制。

结汇方面，2016年外管局汇发〔2016〕16号文允许境内企业外债资金按照意愿结汇方式办理结汇手续。

2017年外管局汇发〔2017〕3号文放开内保外贷项下资金回流限制，中资美元债发行进入快速扩容期。

2018-2022年调整期，城投、地产监管趋严。

（1）对城投而言，政策重点在防范隐性债务风险。

2018年发改外资〔2018〕706号文严禁企业以各种名义要求或接受地方政府及其所属部门为其市场化融资行为提供担保或承担偿债责任。

2019年6月，发改办外资〔2019〕666号文要求地方国有企业发行外债申请备案登记需持续经营不少于三年；2022年4月末以来，城投美元发行审核节奏进一步放缓。

（2）对地产而言，2019年发改办外资〔2019〕778号文后，正式进入借新还旧时代。

（3）同期部分行业、地区政策有所放松。

2019年汇发〔2019〕28号文试点取消非金融企业外债逐笔登记，试点地区为粤港澳大湾区和海南省。

2022年4月“央行23条”支持符合条件的高新技术和专精特新中小企业开展外债便利化额度试点。

政策影响。

（1）发行规模。

2000-2009年核准制下发债门槛较高，中资美元债年发行规模低于200亿美元，2010-2014年美元流动性宽松的背景下审核发行速度略有加快。

2015-2016推行备案制、放宽资金回流后中资美元债发行规模迅速增长，2017年达到2290亿美元，较2016年增91%。

2019年以来，城投、地产净融资缩量，尤其是2021年民营房企流动性压力扩散，地产板块净融资大幅转负，中资美元债净融资额从2019年的1193亿美元降至2021年的287亿美元。

（2）发行架构。

除个别年份外，直接发行架构占比趋于下降，2014年以来内保外贷架构占比趋于上升。

2016年以来，受内保外贷项下资金回流限制放开，部分违约债券处置案例中维好架构的受偿力度不及预期等影响，维好架构的发行占比明显回落。

（3）行业结构。

2015-2018年，除地产、城投外的其他行业发行金额占比逐年下降，从84%降至57%；2019年-2021年，其他行业发行金额占比从50%回升至53%。

（3）期限结构。

1年以内中资美元债（又称“364美元债”）的监管一直相对宽松。

2044号文发布之前，1年以内中资美元债的发行数量占比波动较大，2014年达到44%，2016年起明显回落。

2019年以来部分地产和城投主体发行1年以内债券增多，占比小幅上升。

风险提示：数据统计口径差异，政策变动超预期等。