光大证券-金斯瑞生物科技-1548.HK-投资价值分析报告：基因合成底层驱动，迈向CGT时代的生命科学龙头-220524

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全球基因合成龙头，打造四大业务版图：公司是我国领先的生命科学服务商，在欧美与亚太地区超过100个国家开展业务，国际化进程领先。

核心业务基因合成占公司总营收近30%，且全球市占率高达30%，是全球基因合成龙头。

依托于基因合成为底层技术，以及转型CGT发展为核心策略，公司打造了生命科学服务、合成生物学、生物药CDMO以及免疫细胞治疗四大业务板块。

生命科学业务多点开花，打造第二增长引擎：生命科学服务是公司目前主要收入来源，占比达近60%，在国际市场上与海外巨头如赛默飞、Millipore等正面竞争。

基因合成则是占生命科学服务业务收入近50%，为公司其他业务板块发展提供充沛现金流。

近年来，公司加大开拓基因合成下游业务，如蛋白、引物、多肽等，多点推动生命科学服务业务发展。

此外公司押注细胞基因治疗，研发CRISPR基因编辑相关工具，细胞分析磁珠等前沿高端产品，借力CGT发展浪潮。

新业务多点开花，助力生命科学业务收入未来保持较快增长。

蓬勃生物资本助力产能扩张，生物药CDMO高速增长：2021年公司获得高瓴资本助力，子公司蓬勃生物完成A轮融资，加速抗体药及CGT药物产能落地。

公司2021年CDMO收入同比增长101.5%至8140万美元，其中在抗体药业务方面具备较强的药物发现能力，CGT业务则已成为国内质粒龙头。

为满足客户旺盛需求，公司规划将抗体药CDMO产能由2600升提升至1.86万升，CGT产能由约1万平米提升至3万平米，支撑未来业绩高速增长。

传奇生物CAR-T产品获批，成就创新药出海典范：22年2月子公司传奇生物的Cilta-cel获FDA批准用于末线治疗多发性骨髓瘤，成为首个获批出海的CAR-T产品。

Cilta-cel为靶向BCMA的多发性骨髓瘤BIC产品，在美国多项注册性临床试验中取得＞95%客观缓解率（ORR）及80%完全缓解率（CR），优于已上市产品Abecma及其他在研CAR-T产品和双抗、ADC等创新疗法。

公司目前在持续推进Cilta-cel的二线和一线用药，且临床进度全球领先，合作伙伴强生预计Cilta-cel成功获批后，该产品销售额峰值有望突破50亿美金。

盈利预测、估值与评级：公司是具有国际化视野的生命科学服务商，所打造的四大业务板块均处于各自领域内领先地位。

我们预测公司2022-2024年收入分别为7.20/10.77/18.78亿美元，同比增长41.0%/49.6%/74.3%；归母净利润分别为-2.91/-2.77/-0.93亿美元。

采取分部估值法，给予生命科学业务22年30倍PE，估值162.5亿元；分别给予工业合成（百斯杰）与CDMO（蓬勃生物，持股82.95%）业务22年5倍和15倍PS，对应估值16.8亿元与111.1亿元；细胞治疗业务（传奇生物，持股58.3%）采用DCF法给予估值232.1亿元，合计522.5亿元，按港元兑人民币汇率为0.83计算，折合629.5亿港元。

根据公司最新股本为21.04亿股计算，对应目标价29.91港元，首次覆盖，考虑公司多项业务具备龙头实力，给予“买入”评级。

风险提示：产能扩张不及预期，产品销售不及预期，行业监管风险。