安信证券-工程机械行业2021年报&2022一季报总结：业绩短期承压，行业需求回升取决于基建政策力度-220523

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■我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、建设机械、恒立液压、浙江鼎力等15家公司作为A股机械行业工程机械板块的研究样本。

■2021年工程机械年报总结：细分赛道需求分化，成本端上涨致盈利能力承压。

从统计样本表观数据看，2021年，营收3675.1亿元，同比增长12.5%，归母净利润317.9亿元，同比下滑7.9%，高基数背景下，收入端保持正增长，以挖机、起重机、混凝土机械为代表的传统工程机械品种进入需求下行调整阶段，而典型的新兴品种高空作业平台下游应用渗透率持续提升，行业需求保持景气。

利润端下滑，盈利能力承压，2021年，统计样本综合毛利率21.91%，同比-3.26pct，一方面系需求下滑、市场竞争加剧，产品价格承压，另一方面，原材料、运费价格上涨明显；综合净利率8.86%，同比-1.95pct，相比毛利率，下滑幅度较小，反映工程机械企业精细化管理能力强，费用水平控制较好。

■2022年工程机械一季报总结：高基数叠加疫情影响，Q1业绩整体承压。

从统计样本表观数据看，2022年Q1，营收756.8亿元，同比下滑28.4%，归母净利润57.1亿元，同比下滑53.4%，业绩下滑一方面系高基数因素，另一方面，疫情致下游开工、供应链、出货均受不同程度影响，导致3月旺季需求延后。

从盈利能力角度看，2022年Q1，工程机械板块样本综合毛、净利率分别为19.04%、7.73%，分别同比-5.09、-4.05pct，环比2021年Q4分别-0.57、+4.60pct，净利率环比改善明显主要系Q4净利率通常受集中返点和奖金计提影响，2022Q1盈利水平在较高成本端压力下维持基本稳定。

■后市展望：（1）从短期角度来看，预计2022年整体表现“前低后高”，稳增长政策催化下，二季度后行业增速表现有望呈“V”型回升。

稳增长催化下，基建投资回暖，专项债发行大幅前置，目前下游待开工项目充裕，后续待疫情控制后，有望迎来开工旺季，刺激设备需求回升。

按照过去5年挖机月度销量占比推算，在中性预期（全年行业增速下滑10%）下，我们预计，随着前期积压需求释放叠加高基数压力缓解，行业增速有望在8月份由负转正；（2）从中长期角度来看，龙头企业加码国际化、电动化布局，积极应对单一市场周期性波动。

国际化方面：国产龙头国际化布局正逐步进入收获期，①制造端：布局本土化生产基地，优化成本；②产品端：推出针对不同市场适应性新机型；③销售端：海外渠道和服务网点数量逐年增加。

2021年，三一、徐工、中联海外收入分别为248、129、58亿元，占比分别为23.3%、15.4%、8.6%，对比全球龙头卡特彼勒，2021年，北美外市场收入规模超1800亿元，占比超55%，国产品牌海外市场提升空间较大，对于熨平国内行业周期性波动具有积极贡献。

电动化方面：目前工程车辆、挖掘机械、装载机械、起重机械等品类均有电动化产品下线，未来随着电驱、电控、电池技术持续成熟和应用场景的持续拓宽，电动化产品有望凭借全生命周期内的成本优势加速存量机型更新替换，国产龙头亦有望凭借电动化领域先发优势和产业链配套优势，参与全球工程机械市场的格局重塑。

■投资建议：工程机械板块处于基本面底部，龙头公司均经过行业上行期和下行期考验，在当前行业下行阶段积极布局数字化、国际化、电动化转型升级，依靠创新驱动铸就更深护城河，具备中长期配置价值。

建议关注低估值龙头三一重工、恒立液压、浙江鼎力、中联重科、徐工机械、杭叉集团、安徽合力等。

■风险提示：基建投资不及预期；政策落地不及预期；市场竞争加剧导致盈利能力下滑；海外市场拓展受阻导致出口不及预期；统计样本只能一定程度反映板块全貌，可能失真。