天风证券-腾讯控股-0700.HK-积极拥抱变化，调整部分非核心业务，H2回升可期-220523

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受监管及疫情宏观经济变化，Q1整体业绩略低于一致预期。

1Q22腾讯实现总收入1354.71亿元，同比增长0.1%，环比下降6.0%；1Q22毛利率为42.1%，同比减少4.2pct，环比增加2.0pct。

Non-IFRS归母净利润为255.5亿元，同比减少22.9%，环比增长2.7%；经调整归属股东净利率为18.9%，同比减少5.6pct，环比增长1.6pct。

社交网络：视频号直播收入提升，视频播放量及使用时长大幅增长。

1Q22年微信MAU同比增长3.8%至12.88亿，微信小程序DAU突破5亿。

1Q22年社交网络收入为291亿元，同比增长1.0%，环比持平，占总收入的21.5%。

社交网络增长反映公司的视频号直播服务收入增加，但大部分被音乐直播及游戏直播的收入减少所抵消。

游戏：国内基本盘稳固，海外游戏高增速可期。

考虑归属于社交网络业务的游戏收入，1Q22年游戏收入为524亿元，同比下降1.9%，环比增长3.6%，占总收入的38.7%。

国内方面，本土市场游戏收入同比下降1%至330亿元人民币，主要系《天涯明月刀手游》及《使命召唤手游》等游戏的收入下滑。

海外方面，海外市场游戏收入同比增长4%至106亿元人民币，《Valorant》及《部落冲突》等游戏的收入增长，但由于用户消费在新冠疫情后有所回落，该增长部分被《PUBGMobile》的收入减少所抵消，随集团对海外投入加强，海外游戏高增长值得重点关注。

广告：受宏观经济环境及监管影响，广告短期承压，预计Q4得到确定性回稳。

1Q22广告收入为180亿元，同比下降17.6%，环比减少16.4%，占总收入的13.3%，主要系教育、互联网服务及电子商务等行业的广告需求疲软，以及网络广告行业自身的监管变化的影响，部分被快速消费品行业的稳定需求以及公司合并搜狗所带来的广告收入抵销。

社交及其他广告收入为157亿元，同比下降15%，环比减少14%，主要系移动广告联盟广告业务适应监管影响。

1Q22年媒体广告收入为23亿元，同比减少30%，环比减少28%，主要系腾讯新闻及腾讯视频等媒体广告收入减少。

随疫情进一步开放，宏观经济改善，下半年广告低基数，Q4视频号商业进程初步释放，短期承压期待Q3后边际改善。

金融科技及企业服务业务：继续成为收入支柱，持续加码自研产品。

1Q22年金融科技及企业服务收入为428亿元，同比增长10%，环比下降11%，占总收入的31.6%，主要反映2022年3月新一轮新冠疫情影响商业支付交易金额。

企业服务收入同比略有下降，公司重新定位了IaaS服务，从单纯追求收入增长到实现健康增长，并主动减少亏损合同。

公司优化成本控制、收缩相对低效的产业线及销售费用，云业务有望持续降本提质增效，带动公司业绩增长。

预计疫情放松后，金融科技收入随消费提振回到正常轨道，云业务有望提质增效改善公司经营利润。

投资建议：近期公司受监管影响以及加大投入，预期业绩有所下调，但我们认为腾讯主要业务仍具备夯实基础，随着业务转向健康发展，22年后期有望看到公司拐点信号。

业务层面看，公司核心游戏提供基础业绩支撑，全球化与储备驱动增长可期，视频号拓展短视频流量及变现空间，金融科技、广告中台化、微信生态商业化提供中长期增长驱动力，云等企业服务挖掘产业互联网长期价值。

根据1Q22财务指标，考虑广告业务影响、游戏节奏、监管等，同时结合公司在战略上将主动加大投入，我们下调公司2022-2023年Non-IFRS归母净利润至1,137亿/1,363亿元（前值1,556亿/1,778亿元），同比-8.2%/+19.9%，对应PE分别为24.8x/20.7x，维持买入评级。

风险提示：活跃用户及时长份额下滑，核心手游流水下滑，新游戏及海外游戏拓展进度不及预期，微信商业化及视频号发展不及预期，金融科技及企业服务进展不及预期，反垄断及其他监管风险，宏观经济不及预期。