天风证券-青瓷游戏-6633.HK-深耕细分赛道精品频出，独树一帜打造“青瓷定制”-220523

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中国领先精品游戏研运商，优质资本背后加持。

青瓷游戏自2012年成立，一直致力于为海内外玩家提供优质移动游戏。

公司创始人杨煦深耕游戏行业超过15年，多名高管曾任职海内外优秀企业，管理、技术、财务、营销经验丰富。

核心管理团队成员已于公司合作八年以上，彰显成熟业务架构及人才长远稳定性。

21年12月16日，青瓷游戏正式在香港联交所主板上市。

截至2022年1月10日，吉比特（18.55%）、腾讯（4.33%）、阿里巴巴（5.34%）、哔哩哔哩（4.33%）为青瓷游戏重要战略股东。

立足休闲及RPG细分市场，已上线游戏表现亮眼。

按自主开发的游戏流水计，2020年青瓷游戏休闲类游戏和Rogue-likeRPG的流水均位于中国前三。

其中，2016-2020年Rouge-likeRPG游戏市场规模年复合增长率达39.2%，市场潜力可期。

公司现研运6款游戏，其中4款为自研，独特画风及丰富玩法获得市场高度认可：1）《最强蜗牛》：20年推出放置类游戏，首月流水超4亿元人民币，平均MAU442万人，中国iOS游戏畅销榜最高排名第二。

2）《不思议迷宫》：16年推出国内Rouge-likeRPG游戏标杆作品之一，于2021年，游戏录得流水总额约人民币5.0千万元，平均MAU超过21.8万人。

3）《提灯与地下城》：21年推出，首月流水突破1.85亿元人民币。

4）《阿瑞斯病毒》：18年推出，曾位列中国iOS付费游戏排行榜榜首，截至2021年12月31日累计注册玩家超1600万人。

5）《无尽大冒险》：15年推出。

截至2021年12月31日，游戏在中国iOSAppStore获得超过150次“编辑推荐”，并获得4.7分的最高评分（满分为5.0分）。

该游戏的累计注册玩家超过1.9百万人。

6）《愚公移山3-智叟的反击》：17年推出。

优质研发能力持续孵化精品，后续储备充沛。

团队成员平均为公司工作超过三年，经验丰富，职能明确，2020年曾获游戏工委提名中国十大游戏研发团队。

2019-2021年，公司研发支出分别为0.26亿元/1.46亿元/0.91亿元。

后续将持续聚焦研发建设，公司上市所募资金中35%将用于扩大公司的游戏产品组合及投资公司游戏研发能力和相关技术，自研技术和产品开发将是青瓷游戏最注重的发展方向。

公司另有十余款游戏储备，包括《时光旅行社》《使魔计划》《刃心2》等，涵盖RPG、休闲游戏、SLG、ACT及STG等多种类型，持续丰富产品矩阵，计划于22年推出《时光旅行社》、《使魔计划》、《骑士冲鸭》三款新游戏，并于同年发布尔日本版《最强蜗牛》。

拥抱年轻化社群，着力高粘性与强留存。

青瓷游戏拥有庞大、忠诚且活跃的玩家社群，截至21年底，公司拥有1053万“青瓷铁粉”，其中微信和TapTap分别拥有300万+和500万+关注者。

紧密的社群互动提升了玩家的粘性及留存率，其中截至2021年6月30日，6款青瓷的游戏周均用户留存率均高于20%以上，均远高于同期RPG、Rogue-likeRPG、休闲游戏和放置类游戏行业平均水平。

投资建议：公司多款游戏变现能力强，老游戏流水稳定生命周期长，后续游戏储备丰富；卓越的管理及研发团队，获腾讯阿里等大厂加持，未来持续增长值得期待。

我们认为青瓷22-23年营业收入为15.48亿元/30.15亿元，同比增长39.96%/94.82%；归属普通股东净利润为4.12亿元/9.03亿元，同比增长211.82%/118.94%。

对应估值为7×/3×。

我们给予公司22年主营业务10xPE，对应目标价5.96元（7.00港元），首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧的风险、新游戏产品上线或表现不及预期的风险、版号发放不及预期、海外市场拓展不及预期。