华福证券-从护城河角度看A股系列之十七~基础化工：周期看成本优势，成长看专利和技术，关注细分行业集中度高的龙头公司-220519

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投资要点：化工行业护城河来源主要是成本优势（资源、工艺、规模效应）和无形资产（专利和技术、牌照和配额）。

大多数化工细分子行业均为周期类，护城河来源包括资源优势（有矿，开采成本低）、工艺和流程及规模效应；少数有牌照（如民爆）和配额优势（如氟化工）。

少数子行业具有一定的成长性（如电子化学品等精细化工），护城河来源主要是专利和技术。

周期类护城河来源主要是成本优势，关注供给冲击。

对于上游资源类企业，护城河来源主要是矿的储量和开采成本，如钾肥、磷肥、钛矿、盐和萤石；对于中游制造类，护城河来源主要是工艺和规模优势（单位折旧摊销低）。

供给冲击也是造成周期类价格波动的原因之一，因此值得额外关注。

成长类护城河来源主要是专利和技术，关注需求增长。

对于电子化学品等少数成长类企业而言（如卡脖子和国产替代领域），护城河来源主要是专利和技术，规模化生产及降本能力。

需求增长是成长类行业关注要点。

关注行业集中度情况，重点关注CR4>40%的细分行业中的龙头公司。

行业集中度指标可以用来描述行业的竞争结构，也是企业护城河深浅的体现之一（另一个指标是ROIC），我们重点关注CR4>40%的细分行业中的龙头公司。

关注新增产能。

由于化工品的标准化特点及产能投放的滞后性，当产品价格上涨时，具有产能优势的企业业绩弹性更大。

且企业在具有竞争优势的子行业扩大产能，能进一步提高进入壁垒，增加新进入者的成本，加深护城河。

风险提示：一个公司是否有护城河，有一定的主观性。

我们可能没有发现一个行业的护城河，从而犯第一类错误；也可能将一个原本没有护城河的行业误认为有护城河，从而犯第二类错误。

一个公司护城河的深浅，可能随时间变化而变化。

企业有的经营策略会加深其护城河，而有的会削弱其护城河，需要用动态的眼光来待。

化工各细分行业产能、产量和开工率、集中度数据，因细分行业较多、统计口径和数据来源差异的原因，可能存在一定的偏差，但整体不影响结论。

化工行业专业性较强，且覆盖面广，相较于其他行业，我们更可能遗漏掉部分细分行业隐形冠军。